2024年，我在參與新加坡金管局（MAS）試點(diǎn)項(xiàng)目期間，因涉及新加坡元穩(wěn)定幣與非洲CBDC的鏈上Swap環(huán)節(jié)，開始頻繁接觸外匯兌換領(lǐng)域與許多人開始探討。當(dāng)時(shí)許多人的反饋如出一轍：外匯是全球最大的金融市場之一，哪怕只吃下一點(diǎn)份額就足夠賺了。

我當(dāng)時(shí)的想法很直接：既然穩(wěn)定幣可以全球流轉(zhuǎn)，那把外匯兌換場景用AMM搬到鏈上，想象空間豈不是巨大？然而，在嘗試了許多復(fù)雜的技術(shù)方向后，我們發(fā)現(xiàn)背后的邏輯遠(yuǎn)比想象的復(fù)雜，最終未能找到PMF。

最近偶然讀到獨(dú)立研究員Borja Neira的報(bào)告《鏈上外匯關(guān)乎美元融資，而非穩(wěn)定幣互換》，才厘清了當(dāng)時(shí)沒搞明白的幾個(gè)關(guān)鍵誤區(qū)。

外匯市場根本不是我以為的"換匯市場"。 更準(zhǔn)確地說，在那每日7.5萬億美元的龐大交易量里，大部分壓根不是在"換匯"——而是一個(gè)龐大且隱形的全球美元借貸網(wǎng)絡(luò)。

本文純屬整理作者Borja Neira的報(bào)告觀點(diǎn)，探討外匯市場中與區(qū)塊鏈融合的底層邏輯。

Key Points

關(guān)于外匯市場的真實(shí)結(jié)構(gòu)：

• 全球外匯日均交易量7.5萬億美元，但只有28%是現(xiàn)貨"換匯"，51%是FX掉期——本質(zhì)上是美元借貸
• 超過80萬億美元的"隱形債務(wù)"隱藏在表外衍生品中，形成影子歐洲美元體系
• 約75%的FX掉期期限少于7天，大多數(shù)只有1天——這是一個(gè)每天滾動(dòng)的動(dòng)態(tài)融資網(wǎng)絡(luò)

關(guān)于AMM為什么不適合：

• AMM解決的是無需許可交易和流動(dòng)性聚合，機(jī)構(gòu)要的是信用管理、監(jiān)管合規(guī)和結(jié)算安全——兩套需求幾乎沒有交集
• 機(jī)構(gòu)現(xiàn)貨外匯主要通過RFQ（詢價(jià)交易）完成，隱私是核心需求，而AMM的鏈上透明性恰恰是機(jī)構(gòu)最不想要的
• 真正適合AMM的零售換匯場景，可能只占全球外匯市場的1-2%

關(guān)于鏈上外匯的真正機(jī)會(huì)：

• 目標(biāo)一：將80萬億美元隱形債務(wù)轉(zhuǎn)化為可編程、可追蹤的鏈上合約
• 目標(biāo)二：為CLS覆蓋不到的邊緣貨幣建設(shè)PvP結(jié)算軌道
• 目標(biāo)三：為司庫和監(jiān)管者提供實(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)視圖

這些是機(jī)構(gòu)級(jí)別的創(chuàng)業(yè)賽道，不是散戶產(chǎn)品，未來可能在許可鏈上大規(guī)模應(yīng)用

目錄

    一、快速了解外匯市場

    二、真相：這是一臺(tái)合成美元融資引擎

    三、真正的關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施：CLS、PvP結(jié)算與交易商賬簿

    四、為什么AMM不是答案

    五、區(qū)塊鏈應(yīng)該怎么做：三個(gè)真正的目標(biāo)

    六、代幣化抵押品：為什么這三個(gè)目標(biāo)會(huì)變得更緊迫

    七、關(guān)于現(xiàn)貨外匯：那28%也不是AMM的菜

    八、結(jié)語

一、快速了解外匯市場

先建立基本認(rèn)知：外匯市場是全球最大的金融市場之一，日均交易量7.5萬億美元。

很多人對(duì)外匯兌換的理解停留在"機(jī)場換匯"層面——用一種貨幣換另一種。由此自然聯(lián)想到AMM模式：用USDC換JPYC，不就是外匯兌換嗎？

1.1 外匯交易類型：一個(gè)顛覆認(rèn)知的分布

根據(jù)BIS調(diào)查，外匯交易分為三類：

1. 現(xiàn)貨（Spot）：28%

這是我們理解的"換匯"——歐元換美元，T+2交割，日均2.1萬億美元。

2. FX掉期（FX Swaps）：51%

這里開始有意思了。FX掉期包含兩條腿：

• 近端：今天我給你美元，你給我 日 元
• 遠(yuǎn)端：三個(gè)月后按約定匯率換回來

看起來是"換完再換回"，但經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)是：我用日元作抵押，借了三個(gè)月美元。 日均3.8萬億美元。

3. 其他衍生品：21%

包括遠(yuǎn)期（15%）、貨幣掉期（2%）、期權(quán)（4%）。

這正是我當(dāng)初犯錯(cuò)的根源——我只看到那28%，以為那就是整個(gè)市場。而其中真正適合AMM的零售換匯，可能只占全球外匯市場的1-1.5%。

換句話說，超過一半的"外匯交易"不是在換匯，而是在借錢。

二、真相：這是一臺(tái)合成美元融資引擎

Neira在報(bào)告中直擊要害：

"鏈上'外匯'最終關(guān)乎建立在FX掉期基礎(chǔ)上的合成美元融資引擎，而非零售現(xiàn)貨交易。"

這句話讓我重新審視了整個(gè)市場。讓我用報(bào)告中的案例來解釋什么是"合成美元融資"：

場景：你是一家日本壽險(xiǎn)公司的CFO

• 收入：日元保費(fèi)
• 目標(biāo)：投資美國公司債（收益比日本國債高）
• 問題：直接換匯買美債，匯率風(fēng)險(xiǎn)難以承受

傳統(tǒng)解決方案：FX掉期

• 今天進(jìn)入U(xiǎn)SD/JPY FX掉期
• 近端：收美元，付等值日元
• 用美元買美國公司債
• 遠(yuǎn)端：約定3個(gè)月后以固定匯率換回

這不是"換匯"，這是"借美元"。你用日元和資產(chǎn)負(fù)債表作抵押，合成地創(chuàng)造了一筆美元負(fù)債。3個(gè)月后到期？滾動(dòng)（roll）——再借一次，周而復(fù)始。

你成了美元債務(wù)人，但資產(chǎn)負(fù)債表上看不到這筆債。

2.1 為什么資產(chǎn)負(fù)債表上看不到？

這是會(huì)計(jì)規(guī)則的"漏洞"：

場景A：直接借美元（會(huì)在表內(nèi)）

資產(chǎn)負(fù)債表

資產(chǎn)：美元公司債 +10億

負(fù)債：美元貸款 +10億  ← 清清楚楚

場景B：通過FX掉期"借"美元（不在表內(nèi)）

資產(chǎn)負(fù)債表

資產(chǎn)：美元公司債 +10億

負(fù)債：保單負(fù)債(日元) 140億

      美元貸款 0  ← 看不見！

腳注："有未平倉外匯衍生品名義本金XX億"

原因在于，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則將FX掉期定義為"衍生品"而非"債務(wù)"。即使經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)100%是借貸，法律形式卻是"兩筆反向外匯交易"。

根據(jù)BIS報(bào)告，超過80萬億美元的"隱形債務(wù)" 隱藏在FX掉期、遠(yuǎn)期和貨幣掉期中，形成了一種影子歐洲美元體系，每隔幾天滾動(dòng)一次，在債務(wù)統(tǒng)計(jì)中完全不可見。

三、真正的關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施：CLS、PvP結(jié)算與交易商賬簿

Neira的第二個(gè)核心觀點(diǎn)：

"關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施是CLS/PvP和交易商的FX掉期賬簿，其中隱藏著80萬億美元以上的美元債務(wù)，而不是AMM和錢包。"

在討論"區(qū)塊鏈能為外匯做什么"之前，必須先理解現(xiàn)有系統(tǒng)做到了什么，以及它的局限性。

3.1 什么是CLS？

CLS（Continuous Linked Settlement）是全球外匯市場的核心結(jié)算基礎(chǔ)設(shè)施，成立于2002年，專門解決一個(gè)聽起來簡單卻攸關(guān)生死的問題：結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)（Settlement Risk），又稱赫斯塔特風(fēng)險(xiǎn)（Herstatt Risk）。

1974年，德國赫斯塔特銀行在收到交易對(duì)手的馬克后、支付美元之前倒閉。對(duì)手方付了錢，卻什么都沒收到。這一事件讓整個(gè)行業(yè)意識(shí)到：外匯交易涉及兩種貨幣、兩個(gè)支付系統(tǒng)、可能跨越不同時(shí)區(qū)——如果一方付了錢另一方違約，損失可能是全額本金。

CLS的解決方案是支付對(duì)支付（Payment versus Payment, PvP）：兩邊的貨幣支付要么同時(shí)完成，要么都不發(fā)生。它現(xiàn)在覆蓋18種主要貨幣，擁有超過70個(gè)直接結(jié)算成員和數(shù)萬個(gè)第三方參與者。

3.2 交易商的FX掉期賬簿：真正的管道系統(tǒng)

如果說CLS是外匯市場的"結(jié)算高速公路"，那么大型交易商銀行的FX掉期賬簿就是這條高速公路上川流不息的"車隊(duì)調(diào)度中心"。

每家大型投行都維護(hù)著龐大的FX掉期賬簿：

• 幾千個(gè)交易對(duì)手方
• 幾萬筆未平倉合約
• 每天滾動(dòng)數(shù)十億到數(shù)百億美元

更關(guān)鍵的是期限結(jié)構(gòu)：約75%的掉期期限少于7天，大多數(shù)只有1天。 這意味著什么？意味著這不是一個(gè)"簽完合同等三個(gè)月到期"的市場，而是一個(gè)每天都在大規(guī)模滾動(dòng)、續(xù)借、平倉的動(dòng)態(tài)融資網(wǎng)絡(luò)。

想象一下：全球十幾家頂級(jí)交易商，每家都在同時(shí)管理幾萬筆隔夜或短期掉期，每天早上要決定哪些續(xù)借、哪些平倉、哪些調(diào)整——這才是外匯市場真正的plumbing（管道系統(tǒng)）。而這套系統(tǒng)的復(fù)雜度，遠(yuǎn)不是一個(gè)AMM池子能夠觸及的。

那些隔夜?jié)L動(dòng)的掉期尤其脆弱——期限越短，滾動(dòng)頻率越高，每一次滾動(dòng)都是一次潛在的信用事件窗口。

這是監(jiān)管機(jī)構(gòu)多年來敦促銀行管理的問題，也恰恰是區(qū)塊鏈技術(shù)可能真正產(chǎn)生價(jià)值的地方——但不是通過AMM。

3.3 為什么這很重要？區(qū)塊鏈的價(jià)值在哪？

因?yàn)樵趬毫r(shí)刻，結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)會(huì)放大流動(dòng)性危機(jī)。2008年和2020年3月的市場動(dòng)蕩都證明了這一點(diǎn)：當(dāng)所有人同時(shí)需要美元時(shí)，任何"付了錢卻收不到貨"的風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)讓市場參與者更加保守，進(jìn)一步收緊流動(dòng)性。

這是監(jiān)管機(jī)構(gòu)多年來敦促銀行管理的問題，也恰恰是區(qū)塊鏈技術(shù)可能真正產(chǎn)生價(jià)值的地方——但不是通過AMM。

四、為什么AMM不是答案

現(xiàn)在可以更清晰地理解，為什么"用AMM做鏈上外匯"是一個(gè)錯(cuò)誤的方向。

4.1 約束條件完全不匹配

對(duì)于一家交易商銀行，它的約束條件是：

• ISDA/CSA條款：國際掉期與衍生品協(xié)會(huì)的主協(xié)議和信用支持附件，定義了保證金、凈額結(jié)算、違約處理的法律框架
• 保證金時(shí)間表：變動(dòng)保證金（VM）和初始保證金（IM）的計(jì)算與支付要求
• 合格抵押品：什么資產(chǎn)可以滿足保證金要求
• 信用額度：對(duì)每個(gè)交易對(duì)手的敞口限制
• 監(jiān)管資本：Basel III/IV框架下的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)、杠桿率、流動(dòng)性覆蓋率

AMM解決的是什么？無需許可的即時(shí)交易、流動(dòng)性聚合、價(jià)格發(fā)現(xiàn)。

這兩套需求幾乎沒有交集。

用Neira的話說：

"在AMM里用USDC換EURC，或者用穩(wěn)定幣軌道路由匯款，確實(shí)解決了跨境支付的一些問題。但對(duì)于一家每天滾動(dòng)數(shù)十億美元短期FX掉期來為客戶投資組合融資的交易商銀行來說，這基本上是無關(guān)緊要的。"

4.2 AMM缺少的關(guān)鍵元素

一筆外匯掉期不是簡單的買賣，而是一份有狀態(tài)、有期限、需要持續(xù)管理的信用合約。它需要：

• 期限結(jié)構(gòu)：到期日、展期安排
• 保證金機(jī)制：日內(nèi)或日終的變動(dòng)保證金調(diào)用
• 凈額計(jì)算：跨多筆交易、多個(gè)對(duì)手方的敞口凈額
• 法律終局性：違約時(shí)的平倉程序必須在法律上可執(zhí)行
• 監(jiān)管合規(guī)：能夠被銀行風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)識(shí)別為合規(guī)的凈額結(jié)算集

AMM的恒定乘積公式根本不包含這些概念。你可以在Uniswap上用任意金額的USDC換EURC，但沒辦法用它做一筆三個(gè)月期的合成美元融資——因?yàn)橹悄芎霞s里沒有"到期日"這個(gè)字段。

4.3 市場參與者的需求差異

外匯掉期市場的參與者是央行、主 權(quán) 財(cái)富基金、全球系統(tǒng)重要性銀行、跨國保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金。

它們不需要"無需許可"——恰恰相反，它們需要嚴(yán)格的準(zhǔn)入控制和信用評(píng)估。它們不追求"24/7交易"——它們追求的是與現(xiàn)有監(jiān)管框架兼容的運(yùn)營效率提升。它們不在乎"去中心化"——它們?cè)诤醯氖浅谕该?、結(jié)算安全、符合資本要求。

所以，不能用零售端的邏輯去套機(jī)構(gòu)的需求。在外匯市場，單純的貨幣現(xiàn)貨兌換只是很小的一部分，而真正適合AMM的更小。

五、區(qū)塊鏈應(yīng)該怎么做：三個(gè)真正的目標(biāo)

Neira的第三個(gè)核心觀點(diǎn)：

"只有當(dāng)鏈上外匯將這些掉期轉(zhuǎn)化為具有可編程抵押品的顯性、保證金化和凈額結(jié)算合約時(shí)，才能增加價(jià)值。"

如果認(rèn)真對(duì)待外匯市場的底層邏輯，"鏈上外匯"有三個(gè)合理的目標(biāo)，其他基本都是噪音。

目標(biāo)一：讓融資層顯性化、可編程化

這是最核心的價(jià)值主張。

現(xiàn)狀：80萬億美元的美元義務(wù)隱藏在表外衍生品里，通過雙邊協(xié)議管理，用PDF和電子表格記錄。每家機(jī)構(gòu)有自己的賬本，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要拼湊延遲數(shù)周的報(bào)告才能看到全貌。

區(qū)塊鏈能做什么？ 將FX掉期和遠(yuǎn)期表示為有狀態(tài)的智能合約——相當(dāng)于ISDA/CSA的鏈上版本——名義本金、期限、保證金機(jī)制和平倉邏輯都被編碼進(jìn)去。

正確的基礎(chǔ)設(shè)施不是AMM，而是保證金樞紐（Margining Hub）：

• A銀行與B銀行的FX掉期在鏈上是具有明確經(jīng)濟(jì)含義和法律支持的對(duì)象
• 變動(dòng)保證金流動(dòng)在鏈上自動(dòng)執(zhí)行
• 初始保證金和合格抵押品集按CSA參數(shù)化設(shè)置
• 凈額計(jì)算跨對(duì)手方頭寸組合自動(dòng)進(jìn)行
• 每個(gè)鏈上合約一一對(duì)應(yīng)到鏈下法律協(xié)議

賣點(diǎn)不是"你的穩(wěn)定幣能獲得收益"，而是：你的短期外匯融資在操作上變得更輕便、更透明，在壓力時(shí)期更容易獲得央行流動(dòng)性支持，因?yàn)槌谇逦梢娗叶x明確。

這才是機(jī)構(gòu)真正關(guān)心的。

目標(biāo)二：將PvP擴(kuò)展到邊緣地帶

CLS覆蓋18種主要貨幣，但全球有180多種貨幣在流通。那2.2萬億美元的日均非PvP交易額里，很大一部分是新興市場貨幣和小眾走廊。

機(jī)會(huì)在于建設(shè)許可制的PvP軌道：

• 針對(duì)非CLS貨幣和代幣化法幣
• 參與銀行和當(dāng)?shù)匮胄锌梢枣i定兩種貨幣的債權(quán)
• 多邊凈額頭寸
• 原子化釋放最終結(jié)算
• 法律終局性錨定在底層RTGS系統(tǒng)

價(jià)值在于將多跳的代理行鏈條和日間透支壓縮成單一的PvP周期。這也是監(jiān)管機(jī)構(gòu)偏好的方向——直接回應(yīng)了他們多年來發(fā)布的結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)指引。

這不是要"顛覆"CLS，而是補(bǔ)充CLS無法覆蓋的邊緣地帶。

目標(biāo)三：為司庫和監(jiān)管者提供實(shí)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)視圖

現(xiàn)狀：沒有人能實(shí)時(shí)看到全球外匯融資風(fēng)險(xiǎn)的全貌。

• 機(jī)構(gòu)自己的系統(tǒng)可能知道自己的敞口，但不知道對(duì)手方的對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)
• 監(jiān)管機(jī)構(gòu)只能看到延遲數(shù)周的報(bào)告
• 壓力時(shí)刻，大家都在盲人摸象

區(qū)塊鏈能提供什么？ 一個(gè)規(guī)范的、帶時(shí)間戳的記錄：誰欠誰美元、什么期限、在什么保證金協(xié)議下、用什么抵押品。

這不需要完全公開——可以是許可制的、加密的、只對(duì)相關(guān)方和監(jiān)管機(jī)構(gòu)可見。關(guān)鍵是要有一個(gè)共享的狀態(tài)機(jī)，而不是一堆孤立的數(shù)據(jù)庫。

六、代幣化抵押品：為什么這三個(gè)目標(biāo)會(huì)變得更緊迫

Neira在報(bào)告中還提到一個(gè)重要趨勢：代幣化證券和24/7抵押品的崛起。

當(dāng)國債、貨幣市場基金份額甚至信用工具都被代幣化并可以持續(xù)計(jì)算保證金時(shí)，你可以輕松跨時(shí)區(qū)、跨場所移動(dòng)抵押品。資產(chǎn)端變成了高頻、永遠(yuǎn)在線的市場。

但如果底層的外匯融資層仍然綁定在：

• 工作日截止時(shí)間
• 不透明的雙邊掉期
• 延遲的數(shù)據(jù)報(bào)告

你就會(huì)制造一個(gè)結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配：現(xiàn)代化的資產(chǎn)市場建立在老舊的融資管道之上。

在那個(gè)世界里，鏈上外匯融資和PvP堆棧不是"錦上添花"，而是保持貨幣層級(jí)一致性的必要調(diào)整。未來我們需要一套Tokenized CLS系統(tǒng)。

七、關(guān)于現(xiàn)貨外匯：那28%也不是AMM的菜

寫到這里，可能有讀者會(huì)問：好吧，F(xiàn)X掉期那51%確實(shí)不適合AMM，但剩下28%的現(xiàn)貨交易呢？這不就是實(shí)打?qū)嵉?quot;換匯"嗎？USDC換EURC，不正是AMM擅長的事？

答案仍然是：大部分不適合。

7.1 機(jī)構(gòu)現(xiàn)貨外匯的真實(shí)交易方式

先說一個(gè)可能讓很多人意外的事實(shí)：在2025年的今天，全球最大的外匯交易商之間，仍然大量使用打電話報(bào)價(jià)的方式完成交易。

這不是因?yàn)樗麄兟浜?，而是因?yàn)檫@種方式對(duì)大額交易來說是最優(yōu)的。

想象你是一家大型資管公司的交易員，需要把5億美元換成歐元來買入歐洲股票。你會(huì)怎么做？

選項(xiàng)A：去公開市場掛單

問題：5億美元的買單一旦出現(xiàn)在訂單簿上，整個(gè)市場都知道有人要大量買入歐元。

選項(xiàng)B：打電話給幾家交易商

你同時(shí)聯(lián)系摩根大通、花旗、瑞銀，問"5億美元換歐元，什么價(jià)？"他們各自報(bào)價(jià)，你選最好的。成交。市場上其他人根本不知道這筆交易發(fā)生過。

這就是詢價(jià)交易（Request for Quote, RFQ） 模式，也是機(jī)構(gòu)外匯市場的主流。

7.2 為什么隱私如此重要？

在外匯市場，信息就是金錢。

• 如果市場知道你要買5億歐元，做市商會(huì)提前買入歐元等著賣給你（front-running）
• 如果市場知道某家央行在干預(yù)匯率，整個(gè)市場會(huì)跟著押注
• 如果市場知道某家對(duì)沖基金在平倉，其他人會(huì)趁火打劫

機(jī)構(gòu)客戶愿意為隱私支付溢價(jià)。而AMM的透明性——所有交易都在鏈上可見——恰恰是機(jī)構(gòu)最不想要的特性。

7.3 AMM的流動(dòng)性模型不適合大額交易

AMM的運(yùn)作邏輯是：流動(dòng)性提供者（LP）提前把資金鎖在池子里，等待交易者來換。這個(gè)模式有幾個(gè)根本性問題：

1. 資本效率極低

要支撐5億美元的單筆交易且滑點(diǎn)可控，可能需要幾十億美元的池子深度。這些資金躺在池子里，只能賺取微薄的手續(xù)費(fèi)。

傳統(tǒng)做市商怎么做？他們報(bào)價(jià)時(shí)并不需要手上真有5億歐元?？梢韵瘸山?，然后去銀行間市場對(duì)沖，或者用庫存消化。資金是在交易發(fā)生后才流動(dòng)的，而不是提前鎖定。

2. 價(jià)格曲線懲罰大額交易

AMM的恒定乘積公式（x × y = k）意味著交易量越大，滑點(diǎn)越大。這對(duì)散戶換幾千美元無所謂，對(duì)機(jī)構(gòu)來說卻是災(zāi)難。

一筆1億美元的交易在Uniswap風(fēng)格的池子里可能要承受1-2%的滑點(diǎn)。在傳統(tǒng)市場，同樣的交易可能只有0.01-0.02%的點(diǎn)差。

3. 結(jié)算模式不匹配

傳統(tǒng)現(xiàn)貨外匯是T+2結(jié)算——今天成交，兩個(gè)工作日后交割。機(jī)構(gòu)之間是在信用額度內(nèi)交易，不需要先把全部資金打過去。

AMM是原子結(jié)算——必須先有錢才能換。這看起來"更安全"，但實(shí)際上大大增加了機(jī)構(gòu)的資金占用成本。

7.4 市場結(jié)構(gòu)的根本差異

外匯市場是一個(gè)交易商市場（Dealer Market），不是交易所市場。

全球大約10-15家頂級(jí)銀行控制著外匯市場的大部分流動(dòng)性。它們的運(yùn)作模式是：

• 接收客戶訂單
• 先在內(nèi)部撮合（A客戶要買歐元，B客戶要賣歐元，直接對(duì)沖）
• 剩余的敞口再去銀行間市場處理

這種內(nèi)部化（Internalization） 模式讓大型交易商可以在不影響市場價(jià)格的情況下處理大量訂單。客戶得到好的價(jià)格，交易商賺取點(diǎn)差，市場保持穩(wěn)定。

AMM是完全不同的結(jié)構(gòu)——所有交易都打在同一個(gè)池子上，沒有內(nèi)部化，沒有關(guān)系定價(jià)，沒有隱私保護(hù)。

7.5 那什么樣的現(xiàn)貨兌換適合鏈上？

說了這么多"不適合"，也要公平地說說適合的場景：

• 零售跨境匯款：金額?。◣装俚綆兹f美元）、對(duì)滑點(diǎn)不敏感、需要24/7、傳統(tǒng)渠道費(fèi)用高昂
• 加密原生資金流動(dòng)：穩(wěn)定幣之間的兌換、DeFi協(xié)議的資金再平衡、鏈上財(cái)庫管理
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這些場景加起來，可能占現(xiàn)貨外匯市場的5%不到。對(duì)于一個(gè)日均2.1萬億美元的市場來說，5%也是千億美元級(jí)別的機(jī)會(huì)——但要清醒認(rèn)識(shí)到這個(gè)邊界。

八、總結(jié)

回到2024年新加坡的那段經(jīng)歷。

當(dāng)時(shí)我們的思路是一條看似完美的邏輯鏈：穩(wěn)定幣可以全球流轉(zhuǎn) → 外匯市場很大 → AMM可以做外匯 → 萬億美元機(jī)會(huì)。

現(xiàn)在回頭看，這個(gè)推理在第二步就出了問題——我們根本沒搞清楚"外匯市場"到底是什么。

我以為外匯市場是一個(gè)巨大的"換匯市場"，所以自然而然地想到用AMM去解決。但實(shí)際上，外匯市場的核心是一臺(tái)合成美元融資引擎——51%是FX掉期，本質(zhì)上是借貸；28%是現(xiàn)貨，但大部分是機(jī)構(gòu)間的大額RFQ交易；真正適合AMM的零售換匯場景，可能連2%都不到。

更重要的是，這個(gè)市場的約束條件和DeFi完全不同。機(jī)構(gòu)要的不是"無需許可"，而是信用管理；不是"24/7交易"，而是監(jiān)管合規(guī)；不是"去中心化"，而是敞口透明和結(jié)算安全。用一套為散戶設(shè)計(jì)的工具去服務(wù)機(jī)構(gòu)批發(fā)市場，方向從一開始就錯(cuò)了。

那鏈上外匯還有沒有機(jī)會(huì)？

當(dāng)然有。但機(jī)會(huì)不在AMM里。

Neira在報(bào)告中指出了三個(gè)真正有價(jià)值的方向：

- 把80萬億美元的隱形美元債務(wù)變成可編程、可追蹤的鏈上合約；

- 為CLS覆蓋不到的邊緣貨幣建設(shè)PvP結(jié)算軌道；

- 給司庫和監(jiān)管者提供實(shí)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)視圖；

這些方向不性感，不是讓散戶興奮的產(chǎn)品，也很難在推特上制造病毒式傳播——而是機(jī)構(gòu)級(jí)別的創(chuàng)業(yè)賽道。

用Neira的話結(jié)尾：

"如果你正在構(gòu)建鏈上外匯產(chǎn)品，而你的設(shè)計(jì)沒有從這些壓力點(diǎn)出發(fā)——隱藏的美元債務(wù)、CLS之外的結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)、代幣化抵押品的崛起——那你不是在為我們實(shí)際擁有的系統(tǒng)設(shè)計(jì)，你是在為一幅漫畫設(shè)計(jì)。"

理解市場的真實(shí)結(jié)構(gòu)，找到真正的痛點(diǎn)，設(shè)計(jì)符合機(jī)構(gòu)需求的解決方案——這才是找到PMF的正確路徑。

鏈上外匯的機(jī)會(huì)是真實(shí)存在的，但它的萬億級(jí)別市場目前看來仍然是機(jī)構(gòu)級(jí)別的市場，甚至未來不會(huì)發(fā)生在公鏈上，而是許可鏈。

本人非外匯專業(yè)人士，如有錯(cuò)誤敬請(qǐng)諒解。

以上就是外匯市場上鏈遠(yuǎn)不是簡單的穩(wěn)定幣互換那么簡單的詳細(xì)內(nèi)容，更多關(guān)于鏈上外匯：不止穩(wěn)定幣的資料請(qǐng)關(guān)注腳本之家其它相關(guān)文章！