核心觀點(diǎn)

穩(wěn)定幣和加密資產(chǎn)立法，將推動(dòng)銀行等金融機(jī)構(gòu)廣泛參與，通過其與各種公鏈對接，支持客戶將鏈下法幣存款直接轉(zhuǎn)換成為鏈上代幣或?qū)㈡溕洗鷰胖苯愚D(zhuǎn)回法幣存款，減少由非銀行等支付機(jī)構(gòu)主體從事法幣與穩(wěn)定幣轉(zhuǎn)換的額外環(huán)節(jié)與成本，替代穩(wěn)定幣成為連接加密世界與現(xiàn)實(shí)世界更加便捷的通道。

在美國總統(tǒng)特朗普的催促下，《指導(dǎo)與建立美國穩(wěn)定幣國家創(chuàng)新法案》（簡稱《美國穩(wěn)定幣法案》），趕在中國香港《穩(wěn)定幣條例》8 月 1 日生效前，于 7 月 18 日得到總統(tǒng)簽署并立即生效。這引發(fā)世界范圍內(nèi)的高度關(guān)注和熱議，被不少人解讀為全球貨幣權(quán)力激烈博弈的新表現(xiàn)，將帶動(dòng)更多國家和地區(qū)加快自己的法幣穩(wěn)定幣立法，新的穩(wěn)定幣將大量涌現(xiàn)與大規(guī)模擴(kuò)容，重構(gòu)國際貨幣體系和金融市場規(guī)則。

與法定貨幣等值掛鉤的法幣穩(wěn)定幣，最早是由美國 Tether 公司于 2015 年初推出的美元穩(wěn)定幣「USDT」，至今已有超過 10 年的運(yùn)行歷史，并帶動(dòng)新的美元穩(wěn)定幣「USDC」和其他穩(wěn)定幣等加快發(fā)展。到 2025 年 6 月，美元穩(wěn)定幣市值超過 2500 億美元，占穩(wěn)定幣總市值超過 95%。但穩(wěn)定幣被立法監(jiān)管才剛剛開始，相關(guān)法案倉促推出，仍有值得修改完善之處，特別是在對穩(wěn)定幣及加密資產(chǎn)的認(rèn)知上，還需突破既有思維束縛，以更高視野更大維度去觀察和準(zhǔn)確把握。

穩(wěn)定幣最突出的特點(diǎn)是「鏈上加密貨幣」

法幣穩(wěn)定幣，是以某種法幣指定范圍的資產(chǎn)作為儲備，保持與該法幣的比值穩(wěn)定，但需要轉(zhuǎn)化成能在無國界全球化的區(qū)塊鏈體系中使用的加密貨幣。不同于一般的非現(xiàn)金的數(shù)字化貨幣（包括以存款賬戶或電子錢包保存的貨幣），穩(wěn)定幣屬于特殊的「鏈上加密貨幣」。

鏈上加密貨幣不再是有形的紙幣及硬幣，呈現(xiàn)出來的只是一串字符，既是所有者在鏈上的注冊地址，也是其貨幣在鏈上的賬戶地址（注冊即開戶），背后隱藏著所有者的身份信息、私人密碼、賬戶余額、智能合約等多種要素，區(qū)塊鏈平臺需要運(yùn)用分布式賬本技術(shù)對賬戶運(yùn)行全流程進(jìn)行加密保護(hù)，確保其真實(shí)、透明和安全，與傳統(tǒng)法幣表現(xiàn)形態(tài)和運(yùn)行模式出現(xiàn)重大分化。因此，離開區(qū)塊鏈談穩(wěn)定幣，是不切實(shí)際偏離根本的。

穩(wěn)定幣最根本的應(yīng)用場景是「鏈上加密世界」

2009 年伊始，以區(qū)塊鏈與加密技術(shù)高度融合創(chuàng)造的鏈上原生加密資產(chǎn)「比特幣（Bitcoin）」及其區(qū)塊鏈正式面世，隨后出現(xiàn)以太坊（Ethereum）區(qū)塊鏈及其原生加密資產(chǎn)「以太幣」（Ether），進(jìn)而催生出更多通過新幣首發(fā) ICO 募集比特幣或以太幣投放并在區(qū)塊鏈上交易流通的各種鏈上衍生加密資產(chǎn)（俗稱「山寨幣」），以及為這些加密資產(chǎn)投放、交易、兌換服務(wù)的加密資產(chǎn)交易平臺等，可以鏈上全球化 7×24 小時(shí)不間斷交易，形成無國界去中心的「鏈上加密世界」并加快發(fā)展?！告溕霞用苁澜纭钩蔀?21 世紀(jì)人類運(yùn)用區(qū)塊鏈和加密技術(shù)最重要的創(chuàng)新成果之一，將給人類世界帶來深遠(yuǎn)影響，對此必須高度關(guān)注。

但是，開發(fā)運(yùn)行區(qū)塊鏈及其產(chǎn)出和交易加密資產(chǎn)等，都需要有鏈下很大的成本（法幣）投入，如果僅能獲得比特幣等加密資產(chǎn)收入?yún)s不能較容易將其兌換成法幣，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足加密資產(chǎn)發(fā)展的需求。同時(shí)，不能吸引法幣對加密資產(chǎn)進(jìn)行投資，加密資產(chǎn)的價(jià)值也很難得到有效實(shí)現(xiàn)。特別是比特幣等鏈生加密資產(chǎn)，對美元等法幣的比值經(jīng)常出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，直接用比特幣等作為貨幣跟鏈下世界的必需品進(jìn)行兌換非常困難。這些因素就催生出連接鏈下法定貨幣與鏈生加密資產(chǎn)獨(dú)特的法幣穩(wěn)定幣。由此，「鏈上加密世界」成為法幣穩(wěn)定幣最根本的需求來源和應(yīng)用場景。

法幣穩(wěn)定幣有力推動(dòng)鏈上加密世界發(fā)展

區(qū)塊鏈與加密技術(shù)高度融合，盡管催生出比特幣等鏈上原生及衍生加密資產(chǎn)，乃至催生出非同質(zhì)化數(shù)字孿生加密資產(chǎn)「NFT」等，但沒有法定貨幣的充分參與，這些加密資產(chǎn)主要局限于鏈上加密世界，難以充分體現(xiàn)其價(jià)值，也難以對鏈下現(xiàn)實(shí)世界產(chǎn)生多大影響。法幣穩(wěn)定幣的出現(xiàn)，成為連接加密世界與現(xiàn)實(shí)世界的價(jià)值通道，能夠適應(yīng)加密資產(chǎn)鏈上全球化 7×24 小時(shí)不間斷交易與支付清算的需求，有力支持了加密世界的發(fā)展，而且法幣作為現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)，法幣穩(wěn)定幣開啟了現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)鏈上化（RWA）的先河與成功案例，并帶動(dòng)更多 RWA 產(chǎn)品涌現(xiàn)。

但由于穩(wěn)定幣同樣強(qiáng)調(diào)去中心去監(jiān)管，一直沒有得到合法認(rèn)定與監(jiān)管保護(hù)，在其發(fā)展過程中也確實(shí)出現(xiàn)過嚴(yán)重問題，結(jié)果導(dǎo)致銀行等金融機(jī)構(gòu)不能主動(dòng)參與，也使穩(wěn)定幣和加密世界發(fā)展受到極大束縛?，F(xiàn)在，法幣穩(wěn)定幣乃至整個(gè)加密資產(chǎn)的立法落地，確立了法幣穩(wěn)定幣與加密資產(chǎn)的合法性，必將推動(dòng)銀行等金融機(jī)構(gòu)大量參與，并將各類標(biāo)準(zhǔn)化金融資產(chǎn)大量以 RWA 方式推到鏈上交易，推動(dòng)鏈上加密世界加快發(fā)展成為不可逆轉(zhuǎn)的大趨勢——這應(yīng)是美國穩(wěn)定幣立法最重要的貢獻(xiàn)。

法幣穩(wěn)定幣既適應(yīng)加密世界發(fā)展需要，又推動(dòng)加密世界加快發(fā)展，二者相輔相成相互促進(jìn)。不放在鏈上加密世界的大背景中，只是局限在貨幣金融領(lǐng)域看穩(wěn)定幣，對穩(wěn)定幣的認(rèn)知和把握是難以到位的。

加密資產(chǎn)成為不了加密世界真正的貨幣

比特幣、以太幣等鏈上原生及衍生加密資產(chǎn)，盡管一直被冠以「幣」名（被叫做「加密貨幣」或「數(shù)字貨幣」），但實(shí)踐證明它們成為不了真正的貨幣，而只能是一種新型加密（數(shù)字）資產(chǎn)。也正因如此，才需要有法幣穩(wěn)定幣的出現(xiàn)與支持。

貨幣在人類社會(huì)已有數(shù)千年歷史，其表現(xiàn)形態(tài)（或載體）與運(yùn)行方式不斷改進(jìn)，從最初的自然實(shí)物貨幣（如貝殼幣），發(fā)展到規(guī)制化金屬鑄幣（如銅幣、金幣、銀幣），再發(fā)展到金屬本位制紙幣，進(jìn)一步發(fā)展到脫離任何具體物品價(jià)值支撐以保持貨幣總量跟隨可交易財(cái)富價(jià)值總額的變化而變化的純粹信用貨幣（脫實(shí)向虛、凸顯本質(zhì)），不斷提高效率、降低成本、嚴(yán)密防控，更好地發(fā)揮職能作用。

貨幣的發(fā)展變化是受其根本內(nèi)涵決定的：貨幣的本質(zhì)屬性是價(jià)值尺度（可分割可匯總），核心功能是交換媒介（價(jià)值轉(zhuǎn)讓交割工具），根本表現(xiàn)是流動(dòng)性最強(qiáng)（需要流通范圍內(nèi)最高信用支持）的價(jià)值通證（可轉(zhuǎn)讓的價(jià)值索取權(quán)證），這三項(xiàng)是完整描述貨幣不可或缺的核心要素。

其中，作為價(jià)值尺度，貨幣最根本的要求就是其單一性和幣值基本穩(wěn)定。這就要求貨幣總量必須跟隨可交易財(cái)富價(jià)值總額的變化而變化，具有可調(diào)性、靈活性，能夠在充分供應(yīng)基礎(chǔ)上保證貨幣幣值的基本穩(wěn)定。由此，原來充當(dāng)貨幣的任何實(shí)物，如貝殼、青銅、黃金、白銀等，由于其供應(yīng)量根本無法跟上可交易財(cái)富價(jià)值的無限增長，必須從貨幣舞臺退出，回歸其作為可交易財(cái)富的本原?，F(xiàn)在還要推行金本位制，或者尋找新的供應(yīng)量有限的一種或幾種具體物品（如稀土）作為貨幣或貨幣本位，都是違反貨幣原理難以成功的。這也是布雷頓森林體系（推動(dòng)國際貨幣重回金本位）必然崩潰、比特幣（總量與階段性新增量完全鎖定不可調(diào)節(jié)）等加密資產(chǎn)難以成為真正貨幣、非錨定單一法幣的穩(wěn)定幣難以成功的根本原因；貨幣則必須從任何一種或幾種具體物品中退出，成為純粹的法定信用貨幣，凸顯其本質(zhì)屬性。

在此，必須把貨幣的載體或表現(xiàn)形態(tài)與貨幣本身區(qū)分開來。貝殼、鑄幣、紙幣等都是貨幣的載體或表現(xiàn)形態(tài)，而不是貨幣本身。 貨幣的表現(xiàn)形態(tài)與運(yùn)行方式正朝著無形化、數(shù)字化、智能化方向不斷邁進(jìn)，現(xiàn)金及現(xiàn)金支付在貨幣總量及支付總額中的比重越來越低，貨幣更多地表現(xiàn)為存款（以賬戶編號表現(xiàn)）與存款的轉(zhuǎn)賬支付 / 記賬清算，有形的現(xiàn)金（紙幣及硬幣）終將徹底退出貨幣舞臺，把貨幣等同于現(xiàn)金是完全錯(cuò)誤的。同時(shí)，必須準(zhǔn)確把握「貨幣」或「幣」的內(nèi)涵，不能把鏈上加密資產(chǎn)都叫做「幣」或「代幣化」，比特幣、山寨幣、NFT、RWA 等，都只能是資產(chǎn)，而不能是貨幣。

鏈上加密世界為貨幣金融帶來深刻變化

受到諸多現(xiàn)實(shí)問題的約束，目前法定貨幣體系中，除少量現(xiàn)金可以由收付款雙方直接收付外，越來越多的貨幣都存儲在銀行等支付清算機(jī)構(gòu)，收付款雙方需以清算機(jī)構(gòu)為中介，通過轉(zhuǎn)賬支付 / 記賬清算辦理貨幣的轉(zhuǎn)讓。其中，收付款雙方都在一家銀行開戶的，轉(zhuǎn)賬支付只需開戶銀行一個(gè)中介；收付款雙方在不同銀行開戶，而且兩家銀行之間又開立清算賬戶的，則需要兩家銀行作為兩個(gè)中介；如果兩家銀行沒有建立賬戶關(guān)系，則需要再找有共同賬戶關(guān)系的銀行「搭橋」以確保賬戶關(guān)系聯(lián)通，才能完成貨幣從付款方到收款方的轉(zhuǎn)讓，由此就需要三個(gè)或更多的中介。在跨境支付清算中，基本上都需要三個(gè)以上中介，并且要用到不同國家和地區(qū)不同的支付清算體系，處理不同文字和規(guī)則的支付通知。這樣，參與的中介越多，支付通知和清算體系越復(fù)雜，支付清算的效率就會(huì)越低、成本就會(huì)越高。

為提高支付清算的效率并降低相關(guān)成本，各國境內(nèi)基本上都推行集中開戶制，各清算機(jī)構(gòu)都在清算中心開戶，最大程度地減少搭橋中介的數(shù)量。同時(shí)，在國際間建立起廣泛連接、集約共享的環(huán)球銀行間金融電訊協(xié)會(huì)（SWIFT），推動(dòng)支付報(bào)文的高度規(guī)范統(tǒng)一和全球聯(lián)網(wǎng)處理，使支付清算的效率與成本得以大大改善。但由于支付清算中介難以大幅壓縮甚至完全消除，跨境支付清算在效率和成本上難以有根本性突破。

鏈上加密世界的出現(xiàn)給上述問題帶來巨大轉(zhuǎn)機(jī)。在無國界全球化公鏈上，規(guī)則內(nèi)置到系統(tǒng)中（編碼即規(guī)則），用戶注冊即開戶，完全實(shí)現(xiàn)由付款方直接辦理與收款方點(diǎn)對點(diǎn)去中介的支付清算，效率和成本得以極大改善，相對于傳統(tǒng)跨境支付清算的優(yōu)越性十分顯著。同時(shí)，將金融產(chǎn)品推送到公鏈上，即可在全球范圍內(nèi)進(jìn)行銷售和交易，大大突破鏈下金融市場的范圍限制，容易得到更大規(guī)模的投資者和資金參與。這必將吸引更多金融產(chǎn)品，特別是數(shù)字化、規(guī)范化程度高的證券類產(chǎn)品（股票、債券、貨幣基金等），通過 RWA 方式涌入鏈上，使得鏈上加密資產(chǎn)種類更加豐富、交易更加活躍、影響更加顯著。

更加深刻的變化可能是：穩(wěn)定幣和加密資產(chǎn)立法，將推動(dòng)銀行等金融機(jī)構(gòu)廣泛參與，通過其與各種公鏈對接，支持客戶將鏈下法幣存款直接轉(zhuǎn)換成為鏈上代幣或?qū)㈡溕洗鷰胖苯愚D(zhuǎn)回法幣存款，減少由非銀行等支付機(jī)構(gòu)主體從事法幣與穩(wěn)定幣轉(zhuǎn)換的額外環(huán)節(jié)與成本，替代穩(wěn)定幣成為連接加密世界與現(xiàn)實(shí)世界更加便捷的通道。這將減少一種法幣出現(xiàn)諸多不同穩(wěn)定幣給監(jiān)管帶來的挑戰(zhàn)，容易落實(shí)鏈上代幣統(tǒng)計(jì)和客戶實(shí)名制（KYC）、反洗錢（AML）、反恐怖輸送（CFT）等監(jiān)管要求，抑制法幣穩(wěn)定幣快速擴(kuò)張對現(xiàn)有金融體系產(chǎn)生重大沖擊，增強(qiáng)各國平等利用公鏈的機(jī)會(huì)，對法幣穩(wěn)定幣發(fā)行主體和現(xiàn)有市場格局（包括美元穩(wěn)定幣絕對領(lǐng)先地位），對未被納入監(jiān)管的穩(wěn)定幣和各種「山寨幣」的生存空間，對 SWIFT 國際影響力等產(chǎn)生深刻沖擊，推動(dòng)傳統(tǒng)金融交易產(chǎn)品加快 RWA 化并吸引傳統(tǒng)持牌機(jī)構(gòu)大量參與加密資產(chǎn)交易及加密交易所經(jīng)營，進(jìn)而還可能對央行數(shù)字貨幣（CBDC）產(chǎn)生替代作用。

對此，中國應(yīng)有更清醒認(rèn)識和更超前舉措，重心不是發(fā)展人民幣穩(wěn)定幣（空間相當(dāng)有限），而是加快立法進(jìn)程，加快銀行入場，加快 RWA 發(fā)展，實(shí)現(xiàn)換道超車。

鏈上加密世界立法監(jiān)管需不斷加強(qiáng)和完善

法幣穩(wěn)定幣的出現(xiàn)和發(fā)展，推動(dòng)鏈上加密世界加快從鏈生（原生及派生）資產(chǎn)向 RWA 延伸，全球公鏈也開始充當(dāng)鏈下跨境結(jié)算和匯款清算的中介，推動(dòng)鏈上加密世界與鏈下現(xiàn)實(shí)世界的融合不斷加深、影響不斷加大，對現(xiàn)有貨幣 主 權(quán)和金融監(jiān)管帶來深刻沖擊，缺乏有效監(jiān)管是非?？膳碌?，必須切實(shí)加強(qiáng)對現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（特別是法幣）脫實(shí)上鏈和出鏈返實(shí)環(huán)節(jié)的監(jiān)管，滿足 KYC、AML、CFT 等要求。

現(xiàn)在，法幣穩(wěn)定幣與整個(gè)加密資產(chǎn)的立法監(jiān)管才剛剛開始，還需在鼓勵(lì)創(chuàng)新與防范風(fēng)險(xiǎn)、國家或財(cái)團(tuán)個(gè)別利益與人類共同利益之間尋求平衡，完善實(shí)施細(xì)則，控住關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)，特別需要防范美國以立法方式全力支持加密產(chǎn)業(yè)而削弱必要的監(jiān)管；需要突破現(xiàn)實(shí)世界傳統(tǒng)思維的束縛，對加密世界的發(fā)展高度重視、認(rèn)真研究、準(zhǔn)確把握；需要負(fù)責(zé)任的大國積極參與加密世界規(guī)則建立與秩序維護(hù)并加強(qiáng)國際合作。

加密世界運(yùn)行的基礎(chǔ)與規(guī)則是區(qū)塊鏈體系及其內(nèi)置規(guī)則，覆蓋面最廣、影響力更大的是無國界全球化的公共區(qū)塊鏈（現(xiàn)在全球公鏈已有很多條，如以太坊、Solana、幣安鏈、波卡等）。因此，區(qū)塊鏈規(guī)則的全球普適性、公平性，區(qū)塊鏈運(yùn)行的全程透明度、安全性，就成為鏈上加密世界至關(guān)重要的基礎(chǔ)，理應(yīng)鼓勵(lì)去中心非國家化公鏈的發(fā)展和公平競爭（效率、成本、公正、安全）、優(yōu)勝劣汰、不斷完善，防范區(qū)塊鏈被個(gè)別國家或利益集團(tuán)控制和利用。

綜上，美國穩(wěn)定幣立法帶來的深刻影響可能超乎預(yù)期。

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