「我最近每天電話會都開到半夜兩點(diǎn)?！?/p>

說這話的，是一位在傳統(tǒng)券商行業(yè)摸爬滾打十幾年的老金融人。他說這句話時(shí)，正把手機(jī)倒扣在茶幾上。他的眼角微微發(fā)紅，但是語氣仍然十分輕描淡寫。

他在北京的辦事處位于西城區(qū)的一座四合院里，兩扇大門已經(jīng)微微掉漆，午后的光斜照進(jìn)院子，一些灰塵還浮在光束里。他坐在一張老木桌旁，處理著監(jiān)管、業(yè)務(wù)合作、項(xiàng)目排期的問題。

從金融業(yè)起步十幾年，他經(jīng)歷過上一輪金融危機(jī)，也在全球市場中打過滾，做基金、跑產(chǎn)品、帶團(tuán)隊(duì)，幾乎跑遍了各大洲。直到這幾年，他開始轉(zhuǎn)向一個(gè)整個(gè)傳統(tǒng)金融行業(yè)一開始都覺得「沒譜」的方向——虛擬資產(chǎn)。

傳統(tǒng)金融對于 Web3 的關(guān)注，并不是從 2025 年才開始的。如果回溯起點(diǎn)，很多人會提到 Robinhood。

這家以「零傭金炒股」出圈的平臺，早在 2018 年就上線了比特幣與以太坊交易功能。最初只是作為產(chǎn)品線補(bǔ)充，用戶可以像買特斯拉股票一樣買幣，無需錢包，也無需理解區(qū)塊鏈。這一功能在當(dāng)年沒有被大張旗鼓宣傳，卻在幾年后成為爆發(fā)點(diǎn)。

去年第四季度，加密貨幣貢獻(xiàn)了 Robinhood 總凈收入的 35% 以上，交易量激增 455%，推動交易收入同比增長 733%，達(dá)到 3.58 億美元，這使得加密貨幣 Robinhood 成為本季度最大的收入來源。2025 年第一季度，加密貨幣貢獻(xiàn)了總收入的 27% 以上，交易收入同比翻了一番，達(dá)到 2.52 億美元。

Robinhood 季度加密資產(chǎn)走勢，圖源：IO.FUND

推動這場變化的，不是技術(shù)，而是成千上萬用戶的點(diǎn)擊。Robinhood 沒有講 Web3 敘事，只是順應(yīng)了用戶的交易習(xí)慣，結(jié)果發(fā)現(xiàn)加密貨幣交易不再是邊緣業(yè)務(wù)，反倒成了公司增長的核心引擎。

此后，Robinhood 逐步從中心化券商轉(zhuǎn)型為數(shù)字資產(chǎn)交易平臺。

有了 Robinhood 打樣，傳統(tǒng)金融終于在 2025 年，不再只是圍觀加密行業(yè)，而是決定集體進(jìn)場。它們不是來體驗(yàn) Web3，也不是來投項(xiàng)目，「傳統(tǒng)金融會在 10 年內(nèi)接管加密行業(yè)?！?/p>

這場傳統(tǒng)券商對加密原生的洗牌，我們已經(jīng)身處其中。

2025 年 3 月，全球最大的零售券商之一、資產(chǎn)管理規(guī)模超過 10 萬億美元嘉信理財(cái)集團(tuán)，宣布將在一年內(nèi)開放現(xiàn)貨比特幣交易服務(wù)。

2025 年 5 月，作為華爾街最具影響力的投行之一，摩根士丹利宣布計(jì)劃將 BTC 與 ETH 正式接入其交易平臺 E*Trade，為散戶用戶提供直接交易通道。

2025 年 5 月，美國資產(chǎn)規(guī)模最大、長期對加密持批評態(tài)度的銀行摩根大通，宣布將允許客戶購買比特幣。

2025 年 7 月，深耕亞洲、中東和非洲市場的老牌英資銀行渣打，宣布面向機(jī)構(gòu)客戶開放比特幣與以太坊現(xiàn)貨交易服務(wù)。

它們是主導(dǎo)全球金融系統(tǒng)運(yùn)作的龐然大物，這些傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，控制著全球范圍內(nèi)的資金進(jìn)出通道、清算網(wǎng)絡(luò)和法幣支付系統(tǒng)，手里握著著數(shù)十萬億美元級別的資產(chǎn)，而作為對比，當(dāng)前加密市場總市值也只有 4 萬億。

主流資產(chǎn)市值排行榜，圖源：Steemit Community

它們正以傳統(tǒng)金融合規(guī)框架為基準(zhǔn)，逐步在加密領(lǐng)域完成布局。當(dāng)一個(gè)機(jī)構(gòu)既擁有合規(guī)信任，又擁有用戶流量和清結(jié)算能力，它就具備了構(gòu)建加密交易網(wǎng)絡(luò)的全部要素。

在傳統(tǒng)金融體系里，誰掌握開戶權(quán)限，誰就能掌握資金流向、客戶關(guān)系，甚至最終的定價(jià)權(quán)。長期以來，加密交易平臺靠上幣來定義敘事，靠入金來控制流動性，但如今，被 CEX 搶走近十年的「資產(chǎn)入口」角色，如今正在被傳統(tǒng)金融一點(diǎn)點(diǎn)拿回去。

「那些加密交易平臺，是時(shí)候該焦慮了。」

他的語氣仍然克制，沒有半分幸災(zāi)樂禍。焦慮的根源，可能不只是因?yàn)槟臣覚C(jī)構(gòu)的入場、某項(xiàng)政策的出臺，而是一種行業(yè)自覺，加密交易平臺可能不再是這張金融桌上，唯一能發(fā)牌的那個(gè)人了。

留在牌桌上的方法

一位加密交易平臺內(nèi)部人士告訴我們，他最近常在凌晨五點(diǎn)回消息。白天談合作，晚上盯進(jìn)度，深夜刷用戶社群反饋，幾乎沒怎么睡覺。

「我們只能在焦慮中求生存?！?/p>

他講的焦慮，是平臺之間的競爭，是每天醒來都要搶用戶、搶產(chǎn)品、搶流量的生存狀態(tài)。

存量搏殺的根源，是因?yàn)樾袠I(yè)里的增長空間所剩無幾，也是因?yàn)閬碜酝獠康臄D壓沖擊太大。

傳統(tǒng)金融正在一步步蠶食加密交易平臺賴以生存的核心能力——從法幣入金到資產(chǎn)托管，從用戶開戶到現(xiàn)貨撮合。它們帶著監(jiān)管許可和百萬級用戶，來勢洶洶，看起來并不打算與加密原生平臺共存。

幾乎所有加密交易平臺都立刻上線了幣股產(chǎn)品。用 USDT 買蘋果、做英偉達(dá)的杠桿、通過鏈上合約交易特斯拉。這類傳統(tǒng)資產(chǎn)上鏈方案在多個(gè)平臺陸續(xù)上線，成為了一種不約而同的行業(yè)動作。

Bybit 就是第一個(gè)吃螃蟹的人。他們在短短兩個(gè)月內(nèi)完成了美股代幣產(chǎn)品的研發(fā)與上線，從內(nèi)部立項(xiàng)到與 XStocks 團(tuán)隊(duì)接洽、最終推出上線，節(jié)奏極快。

在 Bybit 看來，中心化交易平臺的核心優(yōu)勢依然存在。多年來沉淀下來的真實(shí)用戶、強(qiáng)流動性與交易深度，依然是外部券商無法一蹴而就復(fù)制的資源。

而美股代幣的上線，是因?yàn)樗麄兛吹搅嗣鞔_的需求缺口，比如市場在閉盤時(shí)段的交易需求，或者用戶無法進(jìn)入傳統(tǒng)股市的地理和合規(guī)限制。Crypto 的 7×24 屬性，為傳統(tǒng)資產(chǎn)打開了新的流動性空間。

當(dāng)然，這并不意味著這是一場必勝的戰(zhàn)役。Bybit 現(xiàn)貨負(fù)責(zé)人 Emily 坦言，美股代幣目前仍是早期階段，參與人數(shù)和熱度遠(yuǎn)不及大流量新幣上線。

但她仍然看好這個(gè)方向，因?yàn)檫@代表著 Crypto 正在把自己的玩法拓展進(jìn) TradFi 的世界。DeFi、合成資產(chǎn)、鏈上質(zhì)押，這些傳統(tǒng)資產(chǎn)在鏈上的新衍生場景，可能才是這條路徑真正的價(jià)值所在。

不過，這些功能像是在積極開拓新市場，但在不少人看來，更像是一種被動防守。

當(dāng)交易平臺不再擁有「資產(chǎn)入口」的主導(dǎo)權(quán)，它們開始嘗試讓自己看上去還連接著全世界。于是，幣股成了這個(gè)階段最常見的防守動作。

幣股其實(shí)并不是個(gè)新概念。

時(shí)間撥回到 2020 年，F(xiàn)TX 那時(shí)就提出了幣股的模式。當(dāng)時(shí)他們推出了 TSLA/BTC、AAPL/USDT 等交易對，被視為挑戰(zhàn)傳統(tǒng)金融定價(jià)邏輯的嘗試。

那是幣圈還擁有進(jìn)攻性的時(shí)代。FTX 想做的，是用加密金融重寫傳統(tǒng)金融的交易方式，是用加密金融給納斯達(dá)克定價(jià)。

也許他當(dāng)時(shí)已經(jīng)看到了，加密貨幣交易平臺未來最大的對手就是券商，于是先下手為強(qiáng)。如今再看，這套模型重新被行業(yè)拾起，卻已然變了味道。FTX 倒下之后，幣股成了止血繃帶，不再是攻城錘。

數(shù)據(jù)也印證了這一點(diǎn)。

幣股模式上線后，初期確實(shí)獲得了一波社區(qū)關(guān)注，但活躍度很快回落，各個(gè)平臺的嘗試都未能激起多少水花。

而另一邊，作為對比，同期 Solana 上的 memecoin 行情卻走出了一條完全不同的行情。馬斯克發(fā)一條推文，相關(guān)的 meme 幣市值能夠迅速上億，日交易量數(shù)千萬美元，比很多幣股交易對一周的交易量還要高得多。

上：XStocks 交易量，圖源：Dune；下：meme 幣 Ani 交易量，圖源：gmgn

新功能，沒有新用戶。

在這個(gè)階段，CEX 推出什么功能，已經(jīng)不再重要了。重要的是，它們?yōu)槭裁匆瞥鲞@些功能，以及這些功能是否能喚回它們正在失去的那個(gè)角色。

這輪幣股熱潮，不是因?yàn)樾袠I(yè)進(jìn)步了，而是因?yàn)闆]人敢不做點(diǎn)什么。

康德說：「自由不是你想做什么就能做什么，而是你不想做什么就可以不做什么。」

合規(guī)，只是一種幻覺

過去這段時(shí)間，幾乎所有加密交易平臺都在談合規(guī)。每家都在努力申請牌照、調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、引入傳統(tǒng)金融背景的高管，試圖證明自己已經(jīng)從草莽時(shí)代里走出來，變得更像一家可以被監(jiān)管接納的金融機(jī)構(gòu)。

這是種行業(yè)共識，也是種集體性的焦慮。

但在傳統(tǒng)金融人的眼中，這種對合規(guī)的理解，依然太過單薄。

「很多交易平臺去小國拿牌照自證合規(guī)，小國牌照根本算不上牌照，那種牌照上不了桌。」他說，語氣并不尖銳，更像是在陳述一個(gè)行業(yè)常識。

他所說的「上桌」，指的不是你有沒有一張營業(yè)執(zhí)照，而是你能不能接入真正的金融系統(tǒng)——有沒有辦法開主流銀行的賬戶，能不能用上清結(jié)算網(wǎng)絡(luò)，能不能被監(jiān)管機(jī)構(gòu)信任，真正跟他們進(jìn)行業(yè)務(wù)合作。

這背后隱含著一個(gè)現(xiàn)實(shí)，在傳統(tǒng)金融的審視中，加密世界從未被真正平等看待。

傳統(tǒng)金融體系建立在責(zé)任鏈和信任閉環(huán)之上，講究可穿透的客戶結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)控制、審計(jì)能力和資金路徑的可解釋性。而加密平臺則多生長于制度縫隙中，早期靠模糊地帶維持高利潤，高增長，卻鮮少有能力構(gòu)建這些合規(guī)根基。

其實(shí)這些問題，圈里人都明白。但以前沒人在意，因?yàn)闆]人來爭這塊地盤?，F(xiàn)在傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)場，它們按自己的規(guī)則來做事，加密行業(yè)的那些「行業(yè)慣例」一下就變成了硬傷。

有些平臺也確實(shí)在做出調(diào)整，引入合規(guī)審計(jì)、設(shè)立境外信托架構(gòu)，做了業(yè)務(wù)拆分，努力讓自己看起來更正規(guī)。

但很多國家的監(jiān)管機(jī)構(gòu)根本不買賬。他們表面上會配合你談流程，但骨子里從來沒打算把你當(dāng)成正式金融系統(tǒng)的一部分。你做得再像，也只是「看起來像」，不代表他們真的會把你留下來。

不過，并不是所有交易平臺都只是做做樣子。Bybit 是少數(shù)幾個(gè)真正突破了監(jiān)管外殼的平臺之一。今年，他們成為首批拿到歐洲 MiCA 牌照的中心化交易平臺，并在奧地利維也納設(shè)立了歐洲總部。

Bybit 并不否認(rèn)這個(gè)過程艱難，也并不諱言監(jiān)管對行業(yè)的質(zhì)疑。但正如 Emily 所說，監(jiān)管已經(jīng)不是五年前那個(gè)看不懂加密的監(jiān)管了?，F(xiàn)在，監(jiān)管機(jī)構(gòu)開始真正理解這個(gè)行業(yè)的商業(yè)邏輯與技術(shù)結(jié)構(gòu)。從技術(shù)、模式到市場推廣，他們的理解在加深，合作的基礎(chǔ)也在變得更扎實(shí)。

此外，Bitget 華語負(fù)責(zé)人謝家印告訴我們，目前 Bitget 已在多國取得了虛擬資產(chǎn)牌照，并根據(jù)各地區(qū)監(jiān)管要求，分別搭建了本地合規(guī)架構(gòu)。他透露，團(tuán)隊(duì)也正積極推進(jìn) MiCA 牌照的申請，希望借此在歐洲市場建立更穩(wěn)定的業(yè)務(wù)通道，并為未來統(tǒng)一監(jiān)管框架下的跨國運(yùn)營打下基礎(chǔ)。

但即便如此，這樣的個(gè)案依然是少數(shù)。對大多數(shù)平臺來說，他們既沒有傳統(tǒng)金融體系內(nèi)的執(zhí)照、網(wǎng)絡(luò)和信任背書，也正在失去原來那個(gè)制度真空帶來的高增長紅利。想靠合規(guī)轉(zhuǎn)型，發(fā)現(xiàn)門檻太高；想回頭做加密原生，又發(fā)現(xiàn)另一批對手在虎視眈眈。

于是大家只能繼續(xù)向監(jiān)管靠攏，繼續(xù)談合規(guī)、申牌照、跑流程。很多時(shí)候，這些動作的背后，并不是戰(zhàn)略選擇，而是一種被推著走的焦慮感。

牌局的中場時(shí)刻

凌晨五點(diǎn)的社群里，謝家印還在一條條回復(fù)用戶的問題。有人問幣股怎么玩，有人問平臺最近的合規(guī)進(jìn)展，也有人問 PUMP 認(rèn)購到底是什么情況，到底打算怎么處理。他說自己和同事常常熬夜，一個(gè)通宵不算什么。

北京燥熱的午后，在一間四合院里，某香港券商的高管正在和幾位來自上市公司的高層喝茶、洽談合作。會客室隔著一扇雕花木門，外面是鋪著青磚的院子，樹蔭里有蟲鳴。

視線再遠(yuǎn)一些，奧地利維也納，Bybit 在歐洲的新總部剛剛完成剪彩儀式，開始正式啟用辦公，那是他們啃下 MiCA 牌照后設(shè)立的歐洲前哨。他們成為第一批完成過河動作的中心化交易平臺，同時(shí)也清楚，絕大多數(shù)同行還在摸著石頭過河。

他們在不同的地方，不同的情緒里，不同的節(jié)奏中，但他們說的話卻有著微妙的呼應(yīng)：都在提「變化太快」，都在講「慢慢來」，都在思考行業(yè)到底該怎么繼續(xù)走下去。

而這個(gè)走下去的前提，已經(jīng)和幾年前不一樣了。

加密交易平臺或許不再是這個(gè)世界里最中心的角色，不再是所有流量和敘事的出發(fā)點(diǎn)。他們正站在一個(gè)新的秩序邊緣，被一層看不見的規(guī)則緩緩擠出核心。

更復(fù)雜的制度、更大的資本，逐步取代了原生的敘事與結(jié)構(gòu)。

加密交易平臺依然還在，新的產(chǎn)品功能在照常上線，公告一條接一條地發(fā)。它們表達(dá)方式在變，發(fā)聲節(jié)奏在變，想融入的語境也在變，一切都在變。

有些變化是主動選擇的，有些是被動接受的，但更多時(shí)候，它們只是試圖在不被時(shí)代淘汰的前提下，保留一點(diǎn)存在感。

不過，也并非所有人都悲觀。謝家印和 Emily 都認(rèn)為，Crypto 對傳統(tǒng)金融的沖擊大于后者對 CEX 的擠壓。他們都看好傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)入場的趨勢，因?yàn)樾袠I(yè)的每一輪進(jìn)化，都需要新的玩家、新的參與者。中心化交易平臺發(fā)展到今天，也在不斷拓展更多機(jī)構(gòu)客戶，開始去做財(cái)富管理、資產(chǎn)配置等等。雙方的業(yè)務(wù)在交叉和融合，「兩個(gè)金融世界遙相呼應(yīng)，是一個(gè)浪漫的時(shí)刻。」

但同時(shí)，所有人也都清楚，這種優(yōu)勢本身并不能免除焦慮。

很多問題都不會有明確的答案。比如監(jiān)管會不會真正放行這些加密交易平臺，比如傳統(tǒng)金融是否真的愿意共建而不是替代。

也比如，在下一輪行業(yè)主旋律到來之前，它們是否還有一次定義自己的機(jī)會。

這些問題沒有人敢說得太滿。每個(gè)人都在應(yīng)對自己要完成的那部分工作，開會、改產(chǎn)品、跑牌照、等反饋，一邊維持現(xiàn)狀，一邊等機(jī)會重新爭取主動。

一邊等待這場行業(yè)重新洗牌的浪潮。

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