對(duì)我來說，北海道滑雪季在今年三月中旬就結(jié)束了。然而，從山上學(xué)到的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)仍然可以應(yīng)用于特朗普總統(tǒng)的“關(guān)稅狂怒”。每天都不一樣，有太多變量相互作用——誰也不知道哪片雪花或滑雪板的哪個(gè)轉(zhuǎn)彎會(huì)引發(fā)雪崩。我們所能做的最好的就是估算引發(fā)雪崩的概率。一種更準(zhǔn)確地評(píng)估斜坡不穩(wěn)定性的技術(shù)是滑雪板切坡。

在下坡之前，團(tuán)隊(duì)中的一名滑雪者會(huì)穿過起跑區(qū)，上下跳躍，試圖引發(fā)雪崩。如果成功，雪崩在坡面上的蔓延方式將決定向?qū)欠裾J(rèn)為該坡道適合滑雪。即使引發(fā)雪崩，我們?nèi)匀豢梢岳^續(xù)滑雪，但要謹(jǐn)慎選擇滑行方向，避免引發(fā)比松散的粉狀滑坡更嚴(yán)重的后果。如果我們看到裂縫或巨大的雪板松動(dòng)開裂，就趕緊離開。

關(guān)鍵在于嘗試根據(jù)當(dāng)前條件量化最壞情況并采取相應(yīng)行動(dòng)。特朗普自稱的4月2日“解放日”是對(duì)全球金融市場(chǎng)陡峭而危險(xiǎn)一面的一次滑雪式削減。特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)的關(guān)稅政策借鑒了一本名為《平衡貿(mào)易：結(jié)束美國貿(mào)易逆差無法承受的代價(jià)》的貿(mào)易經(jīng)濟(jì)學(xué)書籍，并采取了極端立場(chǎng)。宣布的關(guān)稅稅率比主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家和金融分析師的最壞情況估計(jì)還要糟糕。用雪崩理論的話來說，特朗普引發(fā)了一場(chǎng)持續(xù)的薄弱層雪崩，威脅著摧毀整個(gè)fugazi（源自越戰(zhàn)時(shí)期的美軍，指虛假的東西）部分準(zhǔn)備金骯臟的法幣金融體系。

最初的關(guān)稅政策代表了最糟糕的結(jié)果，因?yàn)槊绹椭袊疾扇×藰O端立場(chǎng)，相互對(duì)立。盡管金融資產(chǎn)市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，導(dǎo)致全球損失數(shù)萬億美元，但真正的問題是美國債券市場(chǎng)波動(dòng)性的上升（以MOVE指數(shù)衡量）。該指數(shù)盤中一度升至172點(diǎn)的歷史高點(diǎn)，隨后特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)便從危險(xiǎn)區(qū)域脫身。在宣布關(guān)稅政策一周內(nèi)，特朗普緩和了其計(jì)劃，暫停對(duì)除中國外所有國家的加征關(guān)稅90天。隨后，波士頓聯(lián)儲(chǔ)理事蘇珊·柯林斯在《金融時(shí)報(bào)》上撰文稱，美聯(lián)儲(chǔ)隨時(shí)準(zhǔn)備盡一切努力確保市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)。幾天后，波動(dòng)性卻遲遲未能大幅下降。最后，美國財(cái)政部長斯科特接受了彭博社的采訪，并向全世界宣稱，他的部門規(guī)模龐大，尤其是因?yàn)樗牟块T可以大幅提高國債回購的速度和規(guī)模（見金色財(cái)經(jīng)此前報(bào)道“Arthur Hayes：我相信BTC年底可達(dá)25萬美元 因?yàn)槊绹?cái)政部已主導(dǎo)美聯(lián)儲(chǔ)”）。我把這一系列事件描述為政策制定者從“一切都好”到“一切都糟透了，我們必須采取行動(dòng)”的轉(zhuǎn)變，市場(chǎng)飆升，最重要的是，比特幣觸底。沒錯(cuò)，各位，我預(yù)測(cè)74,500美元是局部低點(diǎn)。

無論你將特朗普的政策變化描述為退縮還是精明的談判策略，其結(jié)果都是政府故意引發(fā)金融市場(chǎng)雪崩，而且情況非常嚴(yán)重，以至于他們?cè)谝恢芎缶驼{(diào)整了政策。現(xiàn)在，作為市場(chǎng)，我們知道一些事情。我們了解在最壞情況下債券市場(chǎng)波動(dòng)會(huì)發(fā)生什么，我們認(rèn)識(shí)到觸發(fā)行為變化的波動(dòng)水平，我們也知道將采取哪些貨幣杠桿來緩解這種情況。利用這些信息，我們作為比特幣持有者和加密貨幣投資者知道底部已經(jīng)出現(xiàn)，因?yàn)橄麓翁乩势占哟箨P(guān)稅言論或拒絕降低對(duì)華關(guān)稅時(shí)，比特幣將會(huì)上漲，因?yàn)槿藗冾A(yù)期貨幣官員會(huì)以最大水平運(yùn)行印鈔機(jī)，以確保債券市場(chǎng)波動(dòng)保持低水平。

本文將探討為何在關(guān)稅問題上采取極端立場(chǎng)會(huì)導(dǎo)致國債市場(chǎng)功能失調(diào)（以 MOVE 指數(shù)衡量）。然后，我將討論美國財(cái)長Bessent 的解決方案——國債回購——將如何為系統(tǒng)增加大量美元流動(dòng)性，盡管從技術(shù)上講，通過發(fā)行新債券來購買舊債券本身并不會(huì)為系統(tǒng)增加美元流動(dòng)性。最后，我將討論為何比特幣和宏觀經(jīng)濟(jì)的當(dāng)前形勢(shì)與 Bessent 的前任耶倫在2022 年第三季度提高國債發(fā)行量以耗盡逆回購計(jì)劃 (Reverse RePo，RRP) 時(shí)的情況相似。比特幣在 2022 年第三季度觸及 FTX 之后的局部低點(diǎn)，而現(xiàn)在，在 Bessent 推出他的“非量化寬松”量化寬松政策后，比特幣在 2025 年第二季度觸及了本輪牛市周期的局部低點(diǎn)。

最大痛苦

我要重申，特朗普的目標(biāo)是將美國經(jīng)常賬戶赤字降至零。要迅速實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)需要經(jīng)歷痛苦的調(diào)整，而關(guān)稅正是其政府的慣用伎倆。我才不在乎你覺得這好不好，也不在乎美國人是否準(zhǔn)備好在iPhone工廠里上8小時(shí)以上的班。特朗普當(dāng)選的部分原因在于他的支持者認(rèn)為全球化害了他們。他的團(tuán)隊(duì)一心想兌現(xiàn)競(jìng)選承諾，用他們的話來說，要讓“普通民眾（Main Street）”優(yōu)先“華爾街（Wall Street）”。這一切都建立在特朗普身邊的人能夠通過這條路連任的前提上，但這并非板上釘釘。

金融市場(chǎng)在解放日暴跌的原因是，如果外國出口商賺取的美元減少或完全沒有美元收入，他們就無法購買那么多甚至任何美國股票和債券。此外，如果出口商必須改變其供應(yīng)鏈，甚至在美國境內(nèi)重建供應(yīng)鏈，他們就必須通過出售其持有的流動(dòng)資產(chǎn)（例如美國債券和股票）來為重建提供部分資金。這就是為什么美國市場(chǎng)以及任何過度依賴美國出口收入的市場(chǎng)都崩潰了。

至少在最初階段，一線希望是，心存恐懼的交易員和投資者紛紛涌入美國國債市場(chǎng)。國債價(jià)格上漲，收益率下降。10年期國債收益率大幅下降，這對(duì)Bessent來說是件好事，因?yàn)檫@有助于他向市場(chǎng)投放更多債券。但債券和股票價(jià)格的劇烈波動(dòng)加劇了市場(chǎng)波動(dòng)，這對(duì)某些類型的對(duì)沖基金來說無疑是敲響喪鐘。

對(duì)沖基金，對(duì)沖……有時(shí)，但總是使用大量的杠桿。相對(duì)價(jià)值 (Relative Value，RV) 交易者通常會(huì)識(shí)別兩種資產(chǎn)之間的關(guān)系或利差，如果利差擴(kuò)大，他們就會(huì)利用杠桿買入一種資產(chǎn)并賣出另一種資產(chǎn)，預(yù)期均值回歸。一般來說，大多數(shù)對(duì)沖基金策略都是在宏觀層面上隱性或顯性地做空市場(chǎng)波動(dòng)。當(dāng)波動(dòng)率下降時(shí)，就會(huì)發(fā)生均值回歸。當(dāng)波動(dòng)率上升時(shí)，情況就會(huì)變得一團(tuán)糟，資產(chǎn)之間穩(wěn)定的“關(guān)系”就會(huì)破裂。這就是為什么那些向?qū)_基金提供杠桿的銀行或交易所的風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)理會(huì)在市場(chǎng)波動(dòng)率上升時(shí)提高保證金要求。當(dāng)對(duì)沖基金收到追加保證金通知時(shí)，他們必須立即平倉，否則就會(huì)被清算。一些投資銀行樂于在市場(chǎng)波動(dòng)劇烈的時(shí)期通過追加保證金來讓客戶破產(chǎn)，接管他們破產(chǎn)客戶的頭寸，然后在政策制定者必然會(huì)印鈔以壓制波動(dòng)時(shí)獲利。

我們真正關(guān)心的是股票和債券之間的關(guān)系。由于美國國債在名義上是無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，同時(shí)也是全球儲(chǔ)備資產(chǎn)，當(dāng)全球投資者逃離股市時(shí)，美國國債價(jià)格就會(huì)上漲。這合情合理，因?yàn)榉◣疟仨毚嬖诓拍塬@得收益，而美國政府由于能夠不費(fèi)吹灰之力地印鈔，永遠(yuǎn)不會(huì)自愿以美元計(jì)價(jià)破產(chǎn)。國債的實(shí)際價(jià)值可能會(huì)下降，而且確實(shí)會(huì)下降，但政策制定者并不關(guān)心全球涌入的那些垃圾法幣資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值。

“解放日”后的最初幾個(gè)交易日，股市下跌，債券價(jià)格上漲/收益率下跌。然后，發(fā)生了一些事情，債券價(jià)格與股市同步下跌。10年期國債收益率出現(xiàn)了自20世紀(jì)80年代初以來從未見過的幅度的來回波動(dòng)。問題是，為什么？答案，或者至少是政策制定者認(rèn)為的答案，極其重要。市場(chǎng)是否存在結(jié)構(gòu)性問題，必須通過美聯(lián)儲(chǔ)和/或財(cái)政部以某種形式印鈔來修復(fù)？

來自Bianco Research，底部顯示了 30 年期債券收益率 3 天變化的異常程度。關(guān)稅恐慌引發(fā)的變化程度與 2020 年新冠疫情、2008 年全球金融危機(jī)和 1998 年亞洲金融危機(jī)等金融危機(jī)期間的市場(chǎng)波動(dòng)相當(dāng)。這可不是什么好事。

RV基金的國債基差交易頭寸可能平倉，這是一個(gè)問題。這筆交易的規(guī)模有多大？

2022年2月對(duì)美國國債市場(chǎng)來說至關(guān)重要，因?yàn)槊绹偨y(tǒng)拜登決定凍結(jié)全球最大大宗商品生產(chǎn)國俄羅斯的國債持有量。這實(shí)際上表明，無論你是誰，財(cái)產(chǎn)權(quán)都不再是權(quán)利，而是一種特權(quán)。因此，海外需求持續(xù)減弱，但RV基金作為美國國債的邊際買家填補(bǔ)了這一缺口。上圖清晰地顯示了回購頭寸的增加，這可以作為市場(chǎng)內(nèi)基差交易頭寸規(guī)模的代表。

基差交易概述：

國債基差交易是指買入現(xiàn)貨債券并同時(shí)賣出債券期貨合約。銀行和交易所的保證金影響至關(guān)重要。RV基金的持倉規(guī)模受保證金要求的現(xiàn)金額度限制。保證金要求會(huì)隨著市場(chǎng)波動(dòng)性和流動(dòng)性因素而變化。

銀行保證金：

為了獲得購買債券所需的現(xiàn)金，該基金進(jìn)行回購協(xié)議（repo）交易。銀行同意支付少量費(fèi)用，立即預(yù)付現(xiàn)金，以待購債券作為抵押品進(jìn)行結(jié)算。銀行將要求一定數(shù)額的現(xiàn)金保證金來應(yīng)對(duì)回購。

債券價(jià)格波動(dòng)越大，銀行所需的保證金就越高。

債券的流動(dòng)性越差，銀行所需的保證金就越多。流動(dòng)性總是集中在收益率曲線的某些期限。對(duì)于全球市場(chǎng)而言，10年期國債是最重要的，流動(dòng)性也最高。當(dāng)最新發(fā)行的10年期國債被拍賣時(shí)，它就變成了“新發(fā)”（on-the-run）10年期債券。它是流動(dòng)性最強(qiáng)的債券。然后，隨著時(shí)間的推移，它越來越遠(yuǎn)離流動(dòng)性中心，被認(rèn)為是“非新發(fā)”。隨著時(shí)間的推移，新發(fā)自然會(huì)變成“非新發(fā)”，在資金等待基差崩盤的同時(shí)，為回購交易提供資金所需的現(xiàn)金數(shù)量也會(huì)增加。

本質(zhì)上，在市場(chǎng)波動(dòng)性較高時(shí)期，銀行擔(dān)心如果它們需要清算債券，價(jià)格會(huì)下跌過快，而流動(dòng)性不足以吸收它們的市場(chǎng)賣單。因此，它們會(huì)提高保證金限額。

期貨交易所保證金：

每份債券期貨合約均設(shè)有初始保證金水平，該水平?jīng)Q定了每份合約所需的現(xiàn)金保證金金額。該初始保證金水平將隨市場(chǎng)波動(dòng)而波動(dòng)。

交易所關(guān)注的是其在初始保證金全部用完之前平倉的能力。價(jià)格波動(dòng)越快，確保償付能力就越困難；因此，當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)加劇時(shí)，保證金要求也會(huì)隨之提高。

消除恐懼：

國債基差交易對(duì)市場(chǎng)的巨大影響以及主要參與者的融資方式一直是國債市場(chǎng)的熱門話題。美國國債借款咨詢委員會(huì) (TBAC) 在過去的季度再融資公告 (QRA) 中提供了數(shù)據(jù)，證實(shí)了以下說法：自2022年起，美國國債的邊際買家一直是參與此類基差交易的 RV 對(duì)沖基金。以下是提交給美國商品期貨交易委員會(huì) (CFTC) 的詳細(xì)論文鏈接，該論文基于 TBAC 自 2024 年 4 月提供的數(shù)據(jù)。

循環(huán)反身性市場(chǎng)事件鏈在每個(gè)周期中都以恐怖的方式放大，其內(nèi)容如下：

1、如果債券市場(chǎng)波動(dòng)性上升，RV 對(duì)沖基金將需要向銀行和交易所存入更多現(xiàn)金。

2、到了一定程度，這些基金將無力承擔(dān)額外的保證金追加要求，必須同時(shí)平倉。這意味著賣出現(xiàn)貨債券，并回購債券期貨合約。

3、由于做市商減少給定價(jià)差的報(bào)價(jià)規(guī)模以保護(hù)自己免受有害的單向流動(dòng)的影響，現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性下降。

4、隨著流動(dòng)性和價(jià)格共同下降，市場(chǎng)波動(dòng)性進(jìn)一步加大。

交易員們對(duì)這一市場(chǎng)現(xiàn)象心知肚明，監(jiān)管機(jī)構(gòu)本身及其金融記者的打手們也一直在就此發(fā)出警告信號(hào)。因此，隨著債券市場(chǎng)波動(dòng)性的加劇，交易員們會(huì)搶在被迫拋售之前搶先買入，這加劇了下行波動(dòng)，導(dǎo)致市場(chǎng)崩潰得更快。

如果這是一個(gè)已知的市場(chǎng)壓力源，那么美國財(cái)政部可以在其部門內(nèi)實(shí)施什么政策來保持資金（也就是杠桿）流向這些 RV 基金？

國債回購

幾年前，美國財(cái)政部啟動(dòng)了一項(xiàng)債券回購計(jì)劃。許多分析師展望未來，思考這將如何助長或鼓勵(lì)某些印鈔行為。我將闡述我對(duì)回購對(duì)貨幣供應(yīng)量影響的理論。但首先，讓我們來了解一下該計(jì)劃的運(yùn)作機(jī)制。

財(cái)政部將發(fā)行新債券，并用發(fā)行所得回購流動(dòng)性較差的老券（off-the-run bonds）。這將導(dǎo)致老券的價(jià)值上升，甚至可能超過公允價(jià)值，因?yàn)樨?cái)政部將成為流動(dòng)性較差的市場(chǎng)中最大的買家。RV基金將看到老券與債券期貨合約之間的基差收窄。

基差交易 = 做多現(xiàn)貨債券 + 做空債券期貨

由于預(yù)期財(cái)政部將購買債券，做多現(xiàn)金債券價(jià)格將隨著老券價(jià)格上漲而上漲。

因此，RV基金將通過出售目前價(jià)格更高的老券并平倉其空頭債券期貨合約來鎖定利潤。這釋放了銀行和交易所的寶貴資金。由于RV基金正在盈利，它們會(huì)在下一次國債拍賣時(shí)直接投入基差交易。隨著價(jià)格和流動(dòng)性的上升，債券市場(chǎng)的波動(dòng)性會(huì)降低。這降低了基金的保證金要求，并使其能夠持有更大的倉位。這是順周期反身性的最佳體現(xiàn)。

知道財(cái)政部正在為金融體系提供更多杠桿，市場(chǎng)現(xiàn)在會(huì)放松下來。債券價(jià)格上漲；一切都好。

美財(cái)政部長Besset在采訪中大肆吹噓他的新工具，因?yàn)樨?cái)政部理論上可以進(jìn)行無限次回購。如果沒有國會(huì)批準(zhǔn)的支出法案，財(cái)政部是不能隨便發(fā)行債券的。然而，回購的本質(zhì)是財(cái)政部發(fā)行新債來償還舊債，而財(cái)政部已經(jīng)發(fā)行新債來償還到期債券的本金。由于財(cái)政部與一家一級(jí)交易商銀行以相同的名義買賣債券，因此這種交易的現(xiàn)金流是中性的，因此它不需要美聯(lián)儲(chǔ)借錢來進(jìn)行回購。因此，如果達(dá)到回購水平能夠減輕市場(chǎng)對(duì)國債市場(chǎng)崩盤的擔(dān)憂，并導(dǎo)致市場(chǎng)接受尚未發(fā)行債券的較低收益率，那么財(cái)政部就會(huì)全力以赴地進(jìn)行回購。停不下來，也不會(huì)停下來。

關(guān)于國債供應(yīng)的說明

Besset心里清楚，債務(wù)上限將在今年某個(gè)時(shí)候提高，而政府將繼續(xù)以越來越猛烈的勢(shì)頭揮霍。他也知道，埃隆·馬斯克通過其政府效率部（DOGE）削減開支的速度不夠快，這源于各種結(jié)構(gòu)性和法律性原因。具體來說，馬斯克對(duì)今年減支的預(yù)估已經(jīng)從每年1萬億美元的預(yù)期下降到微不足道的1500億美元（至少考慮到赤字的龐大規(guī)模） 。這導(dǎo)致一個(gè)顯而易見的結(jié)論：赤字實(shí)際上可能會(huì)擴(kuò)大，迫使Besset發(fā)行更多國債。

目前來看，截至3月份的25財(cái)年赤字比報(bào)告年度同期的24財(cái)年赤字高出22%。姑且相信馬斯克——我知道你們有些人寧愿聽著格Grimes（注：馬斯克前女友）的歌燒掉特斯拉也不愿相信——他才努力了兩個(gè)月。更令人擔(dān)憂的是，企業(yè)對(duì)關(guān)稅的力度和影響的不確定性，加上股市下跌，將導(dǎo)致稅收收入大幅下降。這將指向一個(gè)結(jié)構(gòu)性原因，即使DOGE成功削減更多政府支出，赤字仍將繼續(xù)擴(kuò)大。

Besset內(nèi)心深處擔(dān)心，由于這些因素，他將不得不上調(diào)今年剩余時(shí)間的借款預(yù)期。隨著即將到來的國債供應(yīng)洪流臨近，市場(chǎng)參與者將要求大幅提高收益率。Besset需要RV基金加大投入，利用最大杠桿，徹底買斷債券市場(chǎng)。因此，回購勢(shì)在必行。

回購對(duì)美元流動(dòng)性的積極影響并不像央行印鈔那樣直接?；刭弻?duì)預(yù)算和供應(yīng)都是中性的，因此財(cái)政部可以無限量地回購，以創(chuàng)造巨大的RV購買力。最終，這使得政府能夠以可承受的利率為自己籌集資金。發(fā)行的債務(wù)越多，這些債務(wù)不是用私人儲(chǔ)蓄購買的，而是用通過銀行系統(tǒng)創(chuàng)造的杠桿基金購買的，貨幣數(shù)量的增長就越大。然后我們知道，當(dāng)法幣數(shù)量增加時(shí)，我們唯一想擁有的資產(chǎn)就是比特幣。加油！

顯然，這并非美元流動(dòng)性的無限來源?？晒┵徺I的未發(fā)行國債數(shù)量有限。然而，回購是一種工具，可以幫助Besset在短期內(nèi)緩解市場(chǎng)波動(dòng)，并以可承受的水平為政府提供資金。這就是 MOVE 指數(shù)下跌的原因。隨著國債市場(chǎng)趨于穩(wěn)定，人們對(duì)整個(gè)體系崩潰的擔(dān)憂也隨之而來。

同樣的場(chǎng)景

我把這種交易策略比作2022年第三季度的策略。2022年第三季度，像薩姆·班克曼-弗里德（SBF）這樣一位“正派”的白人男孩破產(chǎn)了；美聯(lián)儲(chǔ)仍在加息，債券價(jià)格下跌，收益率上升。耶倫需要找到一種刺激市場(chǎng)的方法，這樣她就能用一根紅底細(xì)高跟鞋打開市場(chǎng)的喉嚨，把債券排泄出來，而不會(huì)引發(fā)嘔吐反射。簡(jiǎn)而言之，就像現(xiàn)在一樣——由于全球貨幣體系的轉(zhuǎn)變，市場(chǎng)波動(dòng)加劇——這是一個(gè)加大債券發(fā)行力度的糟糕時(shí)機(jī)。

RRP 余額（白色）與比特幣（金色）

就像今天一樣，但原因不同，耶倫無法指望美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)放松貨幣政策，因?yàn)轷U威爾正在參加他那場(chǎng)受保羅·沃爾克啟發(fā)的雜耍式禁酒之旅。耶倫，或者某些聰明絕頂?shù)哪涣?，正確地推斷出，貨幣市場(chǎng)基金持有的RRP（reverse repo，逆回購）中的無效資金，可以通過發(fā)行更多美國國債來吸引到杠桿金融體系中，而這些基金樂于持有這些國債，因?yàn)槭找媛事愿哂赗RP。這使得她能夠在2022年第三季度到2025年初期間向市場(chǎng)注入2.5萬億美元的流動(dòng)性。在此期間，比特幣價(jià)格上漲了近6倍。

這聽起來像是一個(gè)相當(dāng)樂觀的設(shè)定，但人們卻感到恐慌。他們知道高關(guān)稅和中美脫鉤（Chi-Merica divorce）對(duì)股價(jià)不利。他們認(rèn)為比特幣只不過是納斯達(dá)克100指數(shù)的高貝塔版本。他們看跌，不認(rèn)為一個(gè)聽起來無害的回購計(jì)劃能增加未來的美元流動(dòng)性。他們袖手旁觀，等待鮑威爾放松政策。他不可能像2008年至2019年的歷任美聯(lián)儲(chǔ)主席那樣，直接放松政策或?qū)嵤┝炕瘜捤伞r(shí)代變了，如今財(cái)政部印鈔的負(fù)擔(dān)越來越重。如果鮑威爾真的關(guān)心通脹和美元的長期強(qiáng)勢(shì)，他會(huì)消除財(cái)政部在耶倫和現(xiàn)在的貝森特領(lǐng)導(dǎo)下采取的行動(dòng)的影響。但他當(dāng)時(shí)沒有這樣做，現(xiàn)在也不會(huì)這樣做；他會(huì)在“烏龜”的椅子上焦頭爛額，被人操控。

就像2022年第三季度一樣，人們認(rèn)為比特幣在觸及15,000美元左右的周期低點(diǎn)后，由于一系列不利的市場(chǎng)因素疊加，可能會(huì)跌破10,000美元。如今一些人認(rèn)為，比特幣價(jià)格將跌破74,500美元，跌至60,000美元以下，牛市已經(jīng)結(jié)束。耶倫和貝森特可不是鬧著玩的。他們將確保政府以可承受的利率獲得資金，并抑制債券市場(chǎng)的波動(dòng)。耶倫發(fā)行的短期國債多于長期國債，為系統(tǒng)注入有限的RRP流動(dòng)性；貝森特將通過發(fā)行新債回購舊債，并最大限度地利用RV基金吸收新增債券供應(yīng)的能力。這兩者都不是大多數(shù)投資者所熟知和認(rèn)可的量化寬松政策。因此，他們對(duì)此視而不見，一旦比特幣確認(rèn)突破，就不得不追漲。

驗(yàn)證

要使回購發(fā)揮凈刺激作用，赤字必須持續(xù)上升。5月1日，我們將通過美國財(cái)政部的季度再融資公告（Quarterly Refunding Announcement，QRA）了解即將到來的借款計(jì)劃，以及與此前預(yù)估的比較情況。如果貝森特必須借款更多或預(yù)計(jì)借款更多，則意味著稅收收入預(yù)計(jì)會(huì)下降；因此，在支出保持不變的情況下，這將導(dǎo)致赤字?jǐn)U大。

然后，在5月中旬，我們將從財(cái)政部獲得4月份官方的赤字或盈余數(shù)據(jù)，其中包含4月15日稅收的實(shí)際數(shù)據(jù)。我們可以比較25財(cái)年迄今的同比變化，觀察赤字是否正在擴(kuò)大。如果赤字增加，債券發(fā)行量就會(huì)增加，而貝森特必須竭盡所能確保風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避基金能夠增加其基差交易頭寸。

交易策略

特朗普滑雪時(shí)，陡峭的坡度突然下降，引發(fā)了一場(chǎng)雪崩。現(xiàn)在，我們終于知道了特朗普政府在緩和任何市場(chǎng)認(rèn)為會(huì)對(duì)法幣金融體系基石產(chǎn)生負(fù)面影響的政策實(shí)施之前，能夠承受的痛苦或波動(dòng)程度（MOVE指數(shù)）。這將引發(fā)政策回應(yīng)，其影響將增加可用于購買美國國債的美元法幣供應(yīng)。

如果回購頻率和規(guī)模的增加不足以平息市場(chǎng)，那么美聯(lián)儲(chǔ)最終會(huì)找到放松政策的途徑。他們已經(jīng)說過會(huì)這么做。最重要的是，他們?cè)谧罱淮?月會(huì)議上降低了量化緊縮（QT）的利率，這在前瞻性上對(duì)美元流動(dòng)性有利。然而，除了量化寬松之外，美聯(lián)儲(chǔ)還可以做更多的事情。以下是一些并非量化寬松但能增強(qiáng)市場(chǎng)吸收新增國債發(fā)行能力的程序性政策的簡(jiǎn)短清單；其中一項(xiàng)可能會(huì)在5月6日至7日的美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議上宣布：

• 免除國債的銀行補(bǔ)充杠桿率（SLR）要求。這允許銀行使用無限杠桿購買國債。

• 實(shí)施“QT扭轉(zhuǎn)”，即將到期的抵押貸款支持證券（MBS）籌集的資金再投資于新發(fā)行的國債。美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模保持不變，但這將在未來數(shù)年內(nèi)每月給國債市場(chǎng)帶來350億美元的邊際購買壓力，直至所有MBS存量全部到期。

特朗普下次按下關(guān)稅按鈕時(shí)——他會(huì)這么做，以確保各國尊重他的權(quán)威——他將能夠要求更多讓步，而比特幣將不會(huì)像某些股票一樣遭受重創(chuàng)。比特幣知道，考慮到骯臟的金融體系運(yùn)轉(zhuǎn)所需的當(dāng)前和未來瘋狂的債務(wù)水平，通縮政策無法長期維持。

夏普山世界（Mt. Sharpe World，指金融市場(chǎng)）滑雪場(chǎng)的崩塌，引發(fā)了一場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)雪崩，原本可能迅速升級(jí)為五級(jí)，也就是最高級(jí)別。但特朗普?qǐng)F(tuán)隊(duì)迅速做出反應(yīng)，改變了路線，將帝國推向了另一個(gè)極端。雪崩的根基，是用美國國債回購提供的結(jié)晶美元鈔票凝固而成的，最干燥、最潮濕的“粉狀物”（pow pow）加固的。現(xiàn)在是時(shí)候從背著充滿不確定性的背包艱難地爬山，過渡到從粉狀枕頭上跳下來，歡呼比特幣將飛得多么高了。

正如你所見，我非常看好比特幣。在Maelstrom，我們已經(jīng)將加密貨幣倉位最大化?，F(xiàn)在，一切都圍繞著買賣不同的加密貨幣來積累比特幣。在比特幣價(jià)格從11萬美元跌至7.45萬美元的低迷時(shí)期，買入量最大的是比特幣。比特幣將繼續(xù)引領(lǐng)市場(chǎng)，因?yàn)樗俏磥頌闇p輕中美脫鉤影響而注入的貨幣流動(dòng)性帶來的更多美元流通的直接受益者。如今，國際社會(huì)認(rèn)為特朗普是一個(gè)粗暴地?fù)]舞關(guān)稅武器的瘋子，任何持有美國股票和債券的投資者都在尋找某種具有反建制價(jià)值的東西。從實(shí)物上講，那就是黃金。從數(shù)字上講，那就是比特幣。

黃金從未被視為美國科技股的高貝塔值版本；因此，隨著整體市場(chǎng)崩盤，它作為歷史最悠久的反建制金融對(duì)沖工具表現(xiàn)良好。比特幣將擺脫與美國科技股的聯(lián)系，重新加入黃金的“只漲不跌”的行列。

那山寨幣又怎么樣呢？

一旦比特幣突破11萬美元的歷史高點(diǎn)，它很可能會(huì)飆升，進(jìn)一步鞏固其主導(dǎo)地位?；蛟S它不會(huì)漲到20萬美元。然后，比特幣開始輪換成垃圾幣。山寨幣崛起（AltSzn：Chikun），加油！

除了那些閃亮的新垃圾幣元數(shù)據(jù)之外，表現(xiàn)最好的代幣是那些與既能賺取利潤又能將利潤返還給質(zhì)押者的代幣。這樣的項(xiàng)目屈指可數(shù)。Maelstrom一直在努力積累某些合格代幣的頭寸，并且還沒有完成購買這些寶石。它們之所以是寶石，是因?yàn)樗鼈兿褡罱膾伿壑兴衅渌鴰乓粯釉獾街貏?chuàng)，但與 99% 的狗屎項(xiàng)目不同，這些寶石實(shí)際上擁有付費(fèi)客戶。由于代幣數(shù)量龐大，在 CEX 上以 Down Only 模式推出代幣后，說服市場(chǎng)再給你的項(xiàng)目一次機(jī)會(huì)是不可能的。垃圾幣潛水尋寶員想要更高的質(zhì)押APY，其中獎(jiǎng)勵(lì)來自實(shí)際利潤，因?yàn)檫@些現(xiàn)金流是可持續(xù)的。為了推銷我們的產(chǎn)品，我會(huì)寫一篇完整的文章來介紹其中一些項(xiàng)目，以及我們?yōu)槭裁凑J(rèn)為它們的現(xiàn)金流在不久的將來會(huì)持續(xù)增長。在那之前，趕緊把卡車倒回，把所有東西都買下來！