嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)表明，本輪周期再次證明，盡管市場(chǎng)周期之間可能存在某種相似性，但它們絕非完全復(fù)制。 ETF 推動(dòng)的機(jī)構(gòu)化采用、政治環(huán)境的變化以及主流經(jīng)濟(jì)的困境共同改變了加密市場(chǎng)的底層結(jié)構(gòu)，這迫使我們對(duì)以往許多假設(shè)重新思考。

1、資金流動(dòng)動(dòng)態(tài)

在以往的周期中，資金流動(dòng)具有較為可預(yù)測(cè)的模式：

• 新資本首先進(jìn)入比特幣市場(chǎng)。
• 隨后流向以太坊（以太幣）及藍(lán)籌Token 以尋找更高收益。
• 最終進(jìn)入小型和微型市值Token 市場(chǎng)，吸引零售投資人追逐「改變?nèi)松氖找妗埂?/li>

然而，本輪周期的資金流動(dòng)模式已發(fā)生顯著變化。現(xiàn)在的加密市場(chǎng)可以有效地分為兩個(gè)生態(tài)系：機(jī)構(gòu)Token 和零售Token。

2、機(jī)構(gòu)生態(tài)系

主要通過(guò)現(xiàn)貨ETF 接入比特幣和以太幣。截至目前，資金主要流向比特幣，使其價(jià)格比上一次歷史高點(diǎn)（ATH）高出近40%。隨著比特幣市場(chǎng)趨于飽和，機(jī)構(gòu)資金可能會(huì)尋找更高的收益，而以太幣ETF 成為幾乎唯一的選擇。在這一轉(zhuǎn)變中，大量資本將轉(zhuǎn)向以太幣ETF，這種資金流動(dòng)可能導(dǎo)致流動(dòng)性較低的以太幣市場(chǎng)迅速做出價(jià)格反應(yīng)（類似于以太幣現(xiàn)貨ETF 最初獲批時(shí)的情況，當(dāng)天價(jià)格上漲了15%）。

3、以太幣輪動(dòng)效應(yīng)

以太幣的價(jià)格上漲可能會(huì)進(jìn)一步波及藍(lán)籌Token 市場(chǎng)，因?yàn)閾碛袑?shí)際以太幣持倉(cāng)的加密原生公司將開(kāi)始搶先布局替Token 賽季（Alt-Season）。目前來(lái)看，以太幣的資金輪動(dòng)似乎已非常接近，但具體時(shí)間仍需觀察。

這引出了第二個(gè)生態(tài)系：零售Token。

4、零售資金完全跳過(guò)比特幣和以太幣

這是加密歷史上第一次，零售投資人不再涉足比特幣和以太幣，然后逐步將收益遷移至更高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。他們意識(shí)到，從「改變?nèi)松氖找妗菇嵌葋?lái)看，他們已經(jīng)錯(cuò)過(guò)了比特幣和以太幣的最佳機(jī)會(huì)，因此只能大幅提高風(fēng)險(xiǎn)偏好。

在現(xiàn)實(shí)世界中，人們正在苦苦掙扎：通貨膨脹壓迫人們，高額稅收、停滯的就業(yè)市場(chǎng)以及高昂的生活成本使得多數(shù)人無(wú)力投資或儲(chǔ)蓄養(yǎng)老。他們對(duì)比特幣和以太幣毫不關(guān)心，而是直接跳過(guò)這些「富人幣」（比特幣、以太幣及藍(lán)籌Token），下載Phantom 錢包，頭也不回地扎進(jìn)表面上無(wú)盡的「迷因幣」世界，試圖尋找能改變命運(yùn)的「彩票」。但多數(shù)人只會(huì)遭遇失敗，最終徹底退出加密產(chǎn)業(yè)。

（1）零售生態(tài)系的資金流動(dòng)已完全顛覆：

資金直接流向迷因幣，完全繞過(guò)技術(shù)或?qū)嵱眯缘目剂?。收益主要集中在少?shù)經(jīng)驗(yàn)豐富的「老手」手中，他們像旅游景點(diǎn)的紀(jì)念品商人，等待新零售投資人到來(lái)后掏空他們的錢包，誘惑他們相信能實(shí)現(xiàn)一夜暴富的夢(mèng)想（「看看這位把50 美元變成100 萬(wàn)美元的案例，你也可以做到！」）。

目前，山寨幣市場(chǎng)尚未產(chǎn)生新的財(cái)富流入，僅是「玩家對(duì)玩家」（PvP）的財(cái)富再分配，從零售投資人手中轉(zhuǎn)移到專業(yè)騙子那里。迷因幣雖然起初是以公平啟動(dòng)的「反體制」山寨幣出現(xiàn)，但現(xiàn)在已轉(zhuǎn)變?yōu)楦叨炔倏氐尿_·局：詐·騙者在Token 發(fā)行時(shí)搶占大部分分配，隨后實(shí)施「地毯式清算」（rug pull）甚至更糟糕的行為。這場(chǎng)游戲是有時(shí)間限制的，能夠吸取的資本有限，一旦榨取殆盡，資金將尋找新的歸宿。

（2）預(yù)期與影響

我預(yù)計(jì)，目前的「迷因幣賭場(chǎng)」將自我吞噬。頭部迷因幣可能會(huì)幸存下來(lái)并表現(xiàn)良好，而其余的將逐漸被遺忘，與零售投資人的財(cái)富一同消失。即使在最好的情況下，這也不過(guò)是一個(gè)巨大的「擊鼓傳花」游戲，其中95% 以上的參與者將以虧損告終。

對(duì)主要Token（如$SOL、$AVAX 等）資金流動(dòng)的影響是，它們將需要大規(guī)模的風(fēng)險(xiǎn)投資、機(jī)構(gòu)資金和零售資本注入，才能引發(fā)新一輪山寨幣行情。這可能會(huì)在比特幣和以太幣資金溢出后發(fā)生，當(dāng)機(jī)構(gòu)和零售鯨魚開(kāi)始尋求更高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)來(lái)承載新獲收益時(shí)。最近，鯨魚錢包已經(jīng)開(kāi)始凈拋售比特幣。

5、GameFi 的「頑固病毒」

在本周期早期的GameFi 熱潮中，許多游戲項(xiàng)目頻繁推出「空氣項(xiàng)目」（vapourware），這些項(xiàng)目游戲品質(zhì)差、FDV（完全稀釋估值）過(guò)高、Token 經(jīng)濟(jì)學(xué)毫無(wú)用處，還存在諸多其它問(wèn)題。這種亂象導(dǎo)致了GameFi 產(chǎn)業(yè)的信譽(yù)受損。

如今，那些花費(fèi)數(shù)年時(shí)間認(rèn)真構(gòu)建、準(zhǔn)備上線的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，面臨著巨大的挑戰(zhàn)，需要克服這一負(fù)面刻板印象才能獲得市場(chǎng)關(guān)注。盡管如此，GameFi 產(chǎn)業(yè)確實(shí)存在一些擁有潛力的優(yōu)秀項(xiàng)目，一旦出現(xiàn)一款大獲成功的游戲，其帶來(lái)的效應(yīng)可能引發(fā)整個(gè)GameFi 生態(tài)系的大規(guī)模投機(jī)熱潮。

6、啟動(dòng)平臺(tái)的現(xiàn)狀

啟動(dòng)平臺(tái)（Launchpad）已幾乎消失，但幸存者可能迎來(lái)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇。

風(fēng)投基金（VCs）曾試圖通過(guò)零售投資人榨取最大價(jià)值，導(dǎo)致這種模式被破壞：長(zhǎng)期解鎖期、高FDV、壓榨性的中心化交易平臺(tái)（CEX）上市策略和掠奪式造市商行為使啟動(dòng)平臺(tái)陷入困境。

一種新的模式正在興起，表現(xiàn)出顯著優(yōu)勢(shì)：低FDV、高解鎖比例、無(wú)CEX 上市的項(xiàng)目遠(yuǎn)優(yōu)于舊模式的VC 項(xiàng)目。投資頂級(jí)啟動(dòng)平臺(tái)將成為關(guān)鍵，因?yàn)檫@些機(jī)會(huì)將更加稀缺，進(jìn)入門檻更高。

可以肯定的是，只需要幾次50 倍或100 倍的項(xiàng)目上線，就會(huì)讓零售投資人爭(zhēng)相購(gòu)買啟動(dòng)平臺(tái)Token 并搶占進(jìn)入資格。

7、95% 的Token 毫無(wú)必要且無(wú)用

坦率地說(shuō)，加密Token 的主要功能就是投機(jī)。只有5% 的Token 真正具備實(shí)用性，代表著革命性技術(shù)和平臺(tái)的部分所有權(quán)。其余的Token 則是純粹的投機(jī)游戲，最終會(huì)歸零。但與此同時(shí)，選對(duì)了項(xiàng)目可以獲得巨額報(bào)酬率。

8、稀釋讓市場(chǎng)變得擁擠且難以找到方向

2020 年，加密市場(chǎng)的Token 數(shù)量在市場(chǎng)高峰期約為10,000 個(gè)。如今，每天都有同樣數(shù)量的Token 被創(chuàng)造出來(lái)。這些項(xiàng)目中絕大多數(shù)毫無(wú)價(jià)值，但卻制造出一種「噪音」，掩蓋了真正有價(jià)值和創(chuàng)新性的項(xiàng)目。毫無(wú)疑問(wèn)，這些革命性項(xiàng)目確實(shí)存在，但普通投資人很難找到，特別是對(duì)加密產(chǎn)業(yè)了解僅限于表面的人來(lái)說(shuō)。

這也解釋了為什么許多新人更傾向于投資梗幣（迷因幣）。他們無(wú)需理解復(fù)雜技術(shù)，只需要看到一只戴帽子的可愛(ài)狗，這只狗的唯一「功能」就是毫無(wú)功能——加上一種「中彩票」的刺激感，這已經(jīng)足夠吸引人了。

9、KOL 的價(jià)值輸出遠(yuǎn)低于其掠奪的價(jià)值

加密產(chǎn)業(yè)的網(wǎng)紅（influencoor）已經(jīng)退化到只剩下極少數(shù)能夠提供價(jià)值和資訊。大多數(shù)人都轉(zhuǎn)向了荒唐的標(biāo)題黨、無(wú)恥的推廣、甚至赤·裸·裸的詐欺。

迷因幣的興起使這些網(wǎng)紅在真實(shí)數(shù)據(jù)上的作用大幅下降，他們反而全力投入到無(wú)節(jié)操的推廣和「拉高出貨」中。務(wù)必仔細(xì)甄別有用資訊，不要盲目跟隨這些「?jìng)文裂蛉恕埂?/p>

10、MicroStrategy 可能會(huì)成為本周期的GBTC

MicroStrategy（$MSTR）對(duì)其凈資產(chǎn)價(jià)值（NAV）的溢價(jià)正瘋狂成長(zhǎng)，這反映了傳統(tǒng)金融市場(chǎng)對(duì)比特幣的強(qiáng)勁需求。然而，當(dāng)周期接近尾聲時(shí)，這種溢價(jià)很可能會(huì)逆轉(zhuǎn)并轉(zhuǎn)為折價(jià)。注意這一指標(biāo)，它可能是周期反轉(zhuǎn)的信號(hào)。盡管在牛市頂峰必然會(huì)有「超級(jí)周期」的呼聲，隨之而來(lái)的卻必定是一次大規(guī)模的熊市下跌。

對(duì)于能夠識(shí)別這些信號(hào)的人來(lái)說(shuō)，這或許會(huì)成為一個(gè)做空市場(chǎng)的絕佳機(jī)會(huì)，但短期內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)。

11、山寨幣季節(jié)「已死」，以太坊「已死」……終極反向指標(biāo)

市場(chǎng)上充斥著關(guān)于以太坊和山寨幣「再無(wú)行情」的悲觀聲音。然而，這正是一個(gè)完美的反向指標(biāo)。

盡管以太坊表現(xiàn)不佳，我仍堅(jiān)定持有它的倉(cāng)位，同時(shí)持有長(zhǎng)期持有的山寨幣倉(cāng)位（一些表現(xiàn)優(yōu)異，一些則較差）。每當(dāng)大家專注于比特幣的價(jià)格上漲并放棄山寨幣和以太坊的倉(cāng)位時(shí)，直到瘋狂追漲比特幣在本地頂部，才會(huì)真正迎來(lái)山寨幣和以太坊的行情。

12、ETF 選擇權(quán)將帶來(lái)巨大的波動(dòng)性——無(wú)論是上漲還是下跌

僅在IBIT 上市首日，就有接近20 億美元名義選擇權(quán)價(jià)值交易，大部分集中在看漲選擇權(quán)（押注比特幣價(jià)格上漲）。這些看漲選擇權(quán)的賣方通常通過(guò)購(gòu)買基礎(chǔ)ETF 進(jìn)行對(duì)沖，從而推高價(jià)格。這一趨勢(shì)可能會(huì)在未來(lái)幾個(gè)月持續(xù)上演。

13、監(jiān)管明確性是一個(gè)巨大的利好，消除了加密產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入障礙

在過(guò)去的周期中，資本進(jìn)入加密產(chǎn)業(yè)面臨著種種阻礙，例如入金和出金困難、不確定的監(jiān)管、未決的法律案件，以及交易平臺(tái)和加密企業(yè)的過(guò)度謹(jǐn)慎?，F(xiàn)在，這種情況發(fā)生了徹底轉(zhuǎn)變?，F(xiàn)貨ETF 的推出和監(jiān)管清晰度不僅為進(jìn)入加密產(chǎn)業(yè)的資本打開(kāi)了閘門，也為想投資加密新創(chuàng)企業(yè)的資金提供了機(jī)會(huì)。

一切都已就位……沒(méi)有人能預(yù)見(jiàn)這么多利好因素會(huì)以如此完美的時(shí)機(jī)重合。這輪牛市擁有史上最爆炸性的潛力，包括山寨幣和以太坊在內(nèi)。耐心等待！

已實(shí)現(xiàn)的利好包括：

• 比特幣和以太坊現(xiàn)貨ETF 獲批
• 川普對(duì)加密貨幣的態(tài)度大幅轉(zhuǎn)變，并推動(dòng)正向監(jiān)管
• 川普全面勝選
• SEC 主席Gary Gensler 辭職
• 各國(guó)主 權(quán)實(shí)體購(gòu)買比特幣
• 中國(guó)再次「解禁」加密貨幣
• Coinbase 和XRP 案件中樹(shù)立了有利的法律先例
• 穩(wěn)定幣鑄造量創(chuàng)歷史新高
• 比特幣和以太坊交易平臺(tái)余額創(chuàng)歷史新低
• MicroStrategy 在未來(lái)三年內(nèi)計(jì)劃購(gòu)買420 億美元的比特幣
• 比特幣ETF 成為ETF 歷史上規(guī)模最大的產(chǎn)品，比黃金ETF 大幾個(gè)數(shù)量級(jí)

14、基礎(chǔ)設(shè)施改進(jìn)放大牛市潛力

交易平臺(tái)、錢包、DeFi 協(xié)議以及傳統(tǒng)金融的接入方式都得到了顯著改進(jìn)。使用者介面和使用者體驗(yàn)變得更加簡(jiǎn)單和易用，且在更加友善的監(jiān)管環(huán)境下持續(xù)優(yōu)化。這些改進(jìn)大幅減少了阻力，并將吸引更多的零售資本進(jìn)入，一旦牛市啟動(dòng)，資金流入的規(guī)模將不可估量。

總結(jié)

這輪加密牛市的發(fā)展充滿了難以預(yù)測(cè)的因素。然而，每個(gè)周期中都有一件事始終容易預(yù)測(cè)，那就是散戶不可避免的情緒反應(yīng)：最新的高估項(xiàng)目太棒了，買！老舊的被低估項(xiàng)目太無(wú)聊了，賣！山寨幣涼了，買比特幣！以太坊不行了，賣掉！

這種情緒化的反應(yīng)總是堪比「克萊默效應(yīng)」（Cramer-like），完美地成為反向指標(biāo)。最終，95% 的散戶都會(huì)虧損。一定要成為那5% 中的一員，逆向思維是關(guān)鍵。祝大家好運(yùn)！