摘要

上周風(fēng)險資產(chǎn)市場均面臨了一定壓力，特別是周五在公布了美國8月非農(nóng)就業(yè)以及失業(yè)率等關(guān)鍵數(shù)據(jù)后出現(xiàn)了較大幅度的回撤，但是從數(shù)據(jù)來看，雖然不及預(yù)期，但是并沒有特別糟糕，所以對于這種價格走勢還是需要抽絲剝繭，來看下到底發(fā)生了什么。因此筆者在周末時間總結(jié)了一下相關(guān)邏輯，有一些心得體會，與諸君分享?？偟膩碚f，這輪下跌的核心原因，表面上是美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的“反彈不及預(yù)期”，一定程度上引發(fā)了市場對美國衰退的擔(dān)憂，本質(zhì)上是伴隨著英偉達(dá)的二季度財報的公布，業(yè)績增長速度放緩，作為這輪牛市的核心驅(qū)動力的英偉帶開始了殺估值，由此資本加快了在科技股板塊去杠桿的步伐，以規(guī)避風(fēng)險。

美國非農(nóng)數(shù)據(jù)雖低于預(yù)期，但也不是特別糟糕

首先簡單來看下作為周五加密市場下跌的非農(nóng)就業(yè)以及失業(yè)率等數(shù)據(jù)的變動，在周五公布的8月美國新增就業(yè)人數(shù)增加了142000人，高于7月的89000人。這表明就業(yè)市場出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)，然而與預(yù)期的16.5萬人仍有一些差距。而失業(yè)率則出現(xiàn)了一定下滑，從7月份的4.3%下降到4.2%。這也符合市場的預(yù)期。

我在之前的文章中已經(jīng)分析了其實這個數(shù)據(jù)其實可以通過周初次申請失業(yè)救濟金人數(shù)的變化中被提前觀測出來。可以看到在8月份，無論是初領(lǐng)人數(shù)還是連續(xù)申請人數(shù)均呈現(xiàn)了下滑的趨勢，這就表明就業(yè)市場得到了不錯的恢復(fù)，因此說非農(nóng)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期，引發(fā)市場對衰退的嚴(yán)重恐慌，我個人是保持觀望的態(tài)度，因此引發(fā)的加密市場下跌，大概率是作為一個導(dǎo)火索而對去杠桿周期的一種反饋。

那么這樣一份看起來并不特別糟糕的數(shù)據(jù)，為什么會引發(fā)加密市場的劇烈波動呢。我認(rèn)為本質(zhì)原因還是在于受英偉達(dá)Q2財報增長放緩引發(fā)的去杠桿操作的一種反饋。 

連續(xù)放緩的業(yè)績增長率無法滿足資本的預(yù)期，英偉達(dá)開始?xì)⒐乐?，科技板塊去杠桿加速

可以說本輪牛市的核心驅(qū)動力就是以英偉達(dá)為代表的AI板塊的增長，在8月29日公布了2024年Q2財報，雖然依然呈現(xiàn)了增長的態(tài)勢，但是卻引發(fā)了市場的拋售，核心原因在于EPS增長率的加速下滑，引發(fā)了恐慌，市場開始?xì)⒐乐?。在這里稍微解釋一下背后的邏輯，通常情況下，股票的價格是市場對該公司的估值的反饋，通過各種財務(wù)數(shù)據(jù)、預(yù)測和市場信息來評估資產(chǎn)的價值。股票估值的核心目標(biāo)是判斷一家公司是否值得投資，價格是否與其潛在的盈利能力或資產(chǎn)狀況匹配。一個最基礎(chǔ)的估值方法就是計算市盈率（P/E Ratio），并結(jié)合對公司所處行業(yè)的平均水平進(jìn)行比較，從而判斷當(dāng)前股票價格是被高估還是低估。市盈率的計算方法是用股票的價格除美股收益，也就是EPS，因為股票的核心價值是分紅權(quán)。

其實這個值也理解成你投資一個股票，光靠公司分紅的前提下，用幾年可以賺回本金。通常情況下，科技行業(yè)由于具有高成長性的特點，市場會給出更高的市盈率標(biāo)準(zhǔn)，這也是容易理解的，因為市場相信隨著高成長性的不斷兌現(xiàn)，公司的分紅增長將會越來越快。因此這個對未來增長的貼水將反映在市場對高股價的容忍上。

在理清楚這些背景后，我們來看英偉達(dá)的財報反映了什么問題。其實本質(zhì)就是EPS的加速下滑引發(fā)了市場對估值過高的擔(dān)憂，從這張圖中我們能夠明顯看出這個影響，上半部分是英偉達(dá)的股價，下半部分是EPS的年同比增長率，可以看出二季度的EPS增長率相較于一季度的表現(xiàn)出現(xiàn)了明顯的下滑，且下滑的趨勢加大。

大家回憶一下在過去的半年內(nèi)，市場對于英偉達(dá)的股價是否高估就已經(jīng)產(chǎn)生了比較廣泛的討論，在每次臨近季度財報公布時都會出現(xiàn)價格上的波動，然而每次英偉達(dá)都用一份亮眼的增長數(shù)據(jù)打破市場的質(zhì)疑，通過遠(yuǎn)超預(yù)期的業(yè)績增長表現(xiàn)讓市盈率回歸。這就讓市場有了一定的思維慣性，即使是它的市值一度已經(jīng)來到了第一的位置，這種高增長預(yù)期也依然保持。當(dāng)然這也與由于當(dāng)前處于限制性利率中，大部分行業(yè)均承載了不小的壓力。所以這樣一個增長的獨苗顯然受到了資本的青睞，資本選擇抱團取暖對抗高息環(huán)境有一定關(guān)系。然而這次的增長表現(xiàn)看起來并不能滿足資本被不斷強化的預(yù)期，并沒有如期將PE拉回到46附近這一看起來是合理的區(qū)間，這就意味著股票價格看起來被高估，因此市場開始了殺估值。所以可以看到當(dāng)市場充分消化了8月29日的財報信息后，英偉達(dá)股價在美國勞動節(jié)后9月3日開盤后迅速下跌，使得市盈率調(diào)整到了46附近。然而后續(xù)是否進(jìn)一步下跌，還是要看各種機構(gòu)給出自己的展望，目前看來，各方的態(tài)度似乎還是比較樂觀，并沒有進(jìn)一步看跌的信息。

在之前的文章中已經(jīng)提到了日元作為整個高息環(huán)境下的廉價資金來源，以及日本半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)與英偉達(dá)之前的關(guān)系，因此在英偉達(dá)股價的推升過程中，日元是核心的杠桿資金的來源，而伴隨著殺估值的展開，我們可以看到盡管日本央行一再安撫，市場已經(jīng)事實上再次開啟了去杠桿以規(guī)避風(fēng)險的操作。從9月3日開始，美元日元匯率從147快速放量下跌到142，挑戰(zhàn)年初的低點140壓力位。

日元的快速升值引發(fā)的杠桿資金成本的進(jìn)一步墊高，又會進(jìn)一步擠壓套利操作的利潤，而這又會進(jìn)一步刺激去杠桿操作，因此我們需要警惕由此帶來的負(fù)反饋風(fēng)險。