錢永遠(yuǎn)流向更多錢的地方，流動(dòng)性也永遠(yuǎn)在追求更深的流動(dòng)性。

比特幣的市值是 1.7 萬億美元，而美股市場(chǎng)的總市值則超過 50 萬億美元。蘋果、微軟、英偉達(dá)這些科技巨頭，每一家的市值都能碾壓整個(gè)加密貨幣市場(chǎng)的半壁江山。

越來越多聰明的加密人也似乎達(dá)成了微妙的共識(shí)，炒幣真的還是不如炒美股。

美股與全球經(jīng)濟(jì)、地緣政治、科技創(chuàng)新深度綁定，它的波動(dòng)性和話題性遠(yuǎn)比任何單一加密貨幣都要豐富。這種全球關(guān)注度，是 Meme 幣和山寨幣永遠(yuǎn)無法企及的。

包括加密行業(yè)里各大 Perp DEX 像是 Hyperliquid、Trade.xyz、Ostium、Lighter 都已經(jīng)上線了美股的永續(xù)合約交易。

而結(jié)合了鏈上永續(xù)合約，這個(gè)在加密貨幣市場(chǎng)早已司空見慣的金融工具的美股市場(chǎng)，也變得更刺激和更有吸引力了。

畢竟，傳統(tǒng)金融世界里，普通人想要交易美股需要跨越重重障礙：開設(shè)海外券商賬戶、等待漫長(zhǎng)的審核、忍受有限的交易時(shí)段、接受 2 倍或最多 4 倍的杠桿上限。

但現(xiàn)在，游戲規(guī)則正在被改寫。永續(xù)合約，正以一種不可阻擋的姿態(tài)與美股市場(chǎng)結(jié)合。而美股永續(xù)合約，或許也正是聰明錢的下一個(gè)重點(diǎn)投資方向。

這篇文章將深入拆解 Trade.xyz、Ostium、Lighter 三家平臺(tái)的核心機(jī)制，對(duì)比它們?cè)诮灰左w驗(yàn)、風(fēng)險(xiǎn)控制、數(shù)據(jù)表現(xiàn)上的差異。

誰家 DEX 股票更多、杠桿更猛？

我們先來看最基礎(chǔ)的幾個(gè)交易員關(guān)心的問題：支持的股票種類、可用杠桿倍數(shù)和費(fèi)用結(jié)構(gòu)。

trade.xyz

trade.xyz 是首個(gè)基于 Hyperliquid HIP-3 協(xié)議部署的永續(xù) DEX，也是 HIP-3 上最大的永續(xù) DEX，于 2025 年 10 月上線。最大創(chuàng)新是實(shí)現(xiàn) 24/7/365 全天候美股交易，專注于美股指數(shù)（XYZ100）和個(gè)股永續(xù)合約，目前處于增長(zhǎng)模式，交易費(fèi)用減免≥90%，實(shí)際 taker 費(fèi)用僅約 0.009%。

團(tuán)隊(duì)方面相對(duì)神秘，主要為 Hyperunit 團(tuán)隊(duì)成員（@hyperunit），采用匿名或低調(diào)模式運(yùn)營(yíng)，未披露詳細(xì)創(chuàng)始人信息，有社區(qū)傳聞 Hyperunit 的團(tuán)隊(duì)就來自 Hyperliquid。目前未進(jìn)行外部融資，為 Pre-TGE 項(xiàng)目。

如圖所示，trade.xyz 目前支持 11 種美股資產(chǎn)，大部分股票提供 10 倍杠桿，而指數(shù)產(chǎn)品 XYZ100（跟蹤納指）則能開到 20 倍。交易模式上采用的是 CLOB 模式。

費(fèi)用結(jié)構(gòu)整體也比較友好：在目前的增長(zhǎng)模式下，費(fèi)用折扣的減免 ≥90%，實(shí)際費(fèi)用：吃單商≤0.009%（約 9 美分/1000 美元），掛單商：≤0.003%。

Lighter

Lighter 是基于以太坊的自定義 ZK-rollup 永續(xù)交易平臺(tái)，于 2025 年初正式上線，以零交易費(fèi)用和可證明公平性著稱。平臺(tái)采用零知識(shí)證明技術(shù)驗(yàn)證所有訂單匹配和清算過程。11 月 26 日剛剛推出美股交易功能。

創(chuàng)始人 Vladimir Novakovski 背景強(qiáng)大，俄裔移民，美國(guó)奧數(shù)和物理競(jìng)賽金牌得主，18 歲哈佛畢業(yè)后加入 Citadel 擔(dān)任交易員，擁有 15 年金融科技經(jīng)驗(yàn)，曾聯(lián)合創(chuàng)立 AI 社交平臺(tái) Lunchclub（融資 3000 萬美元）。Lighter 在 2025 年 11 月剛完成 6800 萬美元 B 輪融資，估值 15 億美元，由 Founders Fund（Peter Thiel）和 Ribbit Capital 領(lǐng)投，其他投資方包括 a16z crypto、Lightspeed、Coatue 等頂級(jí)機(jī)構(gòu)。

如圖所示，Lighter 支持的美股資產(chǎn)是 5 種，杠桿也統(tǒng)一都是 10 倍。交易模式上采用的也是 CLOB 模式。

Lighter 支美股交易的手續(xù)費(fèi)用上還是秉著 Lighter 最大的賣點(diǎn)和特色：0 手續(xù)費(fèi)，散戶的吃單和掛單都是 0%。對(duì)于高頻交易和做事商用戶的費(fèi)用是 Maker 0.002%，Taker 0.02%。另外 Lighter 還會(huì)計(jì)算資金費(fèi)率，每小時(shí) ±0.5% 封頂、基于溢價(jià) TWAP。

Ostium

Ostium 是建立在 Arbitrum 上的開源去中心化永續(xù)期貨交易所，專注于真實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）交易，包括美股、指數(shù)、商品、外匯等。核心特色包括最高 200 倍杠桿。

Ostium Labs 由前橋水基金員于 2022 年創(chuàng)立，兩位創(chuàng)始人為哈佛同學(xué)。2023 年 10 月 6 日完成 350 萬美元種子輪融資，由 General Catalyst 和 LocalGlobe 領(lǐng)投，參投方包括 Balaji Srinivasan、Susquehanna International Group（SIG）、GSR 等知名機(jī)構(gòu)。目前處于 Pre-TGE 階段，運(yùn)行積分系統(tǒng)獎(jiǎng)勵(lì)活躍用戶。

如圖所示，Ostium 的美股數(shù)量品種最全，支持的美股資產(chǎn)目前有 13 種。杠桿倍數(shù)也是比較激進(jìn)的，根據(jù)不同資產(chǎn)的流動(dòng)性和交易量，杠桿倍數(shù)是不同的。主流科技股比如蘋果、亞馬遜、Meta、微軟、英偉達(dá)和特斯拉等支持高達(dá) 100 倍杠桿。加密相關(guān)股票比如 Coinbase、Robinhood、MicroStrategy、SBET、Circle 等支持 30-50 倍杠桿。

與前兩者的 CLOB 模式不同，Ostium 在交易模式上采用的是 Arbitrum AMM 池對(duì)池模式。

費(fèi)用結(jié)構(gòu)上，開倉(cāng)費(fèi)是固定 0.05%，沒有平倉(cāng)費(fèi)；預(yù)言機(jī)費(fèi)每次收取 $0.10，根據(jù)不同的交易形式可能會(huì)在平倉(cāng)后退還，具體可見費(fèi)用規(guī)則；另外還有一個(gè)類似資金費(fèi)率的展期費(fèi)，按區(qū)塊復(fù)利和持有成本計(jì)算，多空費(fèi)率不對(duì)稱。

華爾街睡覺怎么交易美股？

在比較完三家的標(biāo)的、杠桿和費(fèi)用之后，還有一個(gè)決定「交易體驗(yàn)差別」的，是另一件非常關(guān)鍵的事：美股并不是 24 小時(shí)交易，而鏈上的永續(xù)合約卻是。

所以當(dāng)外部?jī)r(jià)格停擺，預(yù)言機(jī)如何繼續(xù)運(yùn)作，以及如何處理休市時(shí)段的交易，各平臺(tái)的解決方案就完全不一樣了。

trade.xyz

對(duì) trade.xyz 來說，它的處理方式可以概括為「分資產(chǎn)、分時(shí)段」。

指數(shù)產(chǎn)品（比如跟蹤納指的 XYZ100）并不直接依賴美股的現(xiàn)貨，而是使用 CME 的 NQ 期貨——這類期貨每天有 23 小時(shí)在交易，因此價(jià)格來源更連續(xù)。trade.xyz 會(huì)用一個(gè)成本持有模型，把期貨價(jià)格反推成「對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨指數(shù)價(jià)」，讓指數(shù)合約幾乎可以全天保持價(jià)格更新。

但對(duì)于單只股票，情況沒那么簡(jiǎn)單。股票不像期貨，沒有幾乎全天的流動(dòng)性，所以 trade.xyz 主要依賴 Pyth 的價(jià)格源，覆蓋盤前、盤后、隔夜等延長(zhǎng)時(shí)段。

只有在完全沒有外部數(shù)據(jù)輸入的時(shí)候，比如期貨每天都會(huì)有的一小時(shí)休盤窗口，或者股票周末那長(zhǎng)達(dá) 48 小時(shí)的停擺，系統(tǒng)才會(huì)切到 trade.xyz 的內(nèi)部報(bào)價(jià)機(jī)制：根據(jù)鏈上訂單簿，用一個(gè)帶八小時(shí)時(shí)間常數(shù)的指數(shù)加權(quán)平均（EMA）來平滑價(jià)格，并根據(jù)買賣盤深度調(diào)整沖擊價(jià)差，讓價(jià)格在沒有外部數(shù)據(jù)時(shí)仍然能反映鏈上的供需。外部數(shù)據(jù)一旦恢復(fù)，預(yù)言機(jī)就會(huì)立即切回外部?jī)r(jià)格。

這種設(shè)計(jì)使得預(yù)言機(jī)在缺乏外部數(shù)據(jù)時(shí)能夠根據(jù)鏈上訂單簿進(jìn)行自我調(diào)節(jié)，保持對(duì)市場(chǎng)供需的響應(yīng)。

Ostium

Ostium 是自己構(gòu)建了一套 pull-based 的 RWA 預(yù)言機(jī)系統(tǒng)，針對(duì)不同資產(chǎn)的交易時(shí)段、期貨換月、開盤跳空等情況做了細(xì)化處理。數(shù)據(jù)來源、交易所時(shí)段信息、節(jié)點(diǎn)聚合邏輯都由開發(fā)團(tuán)隊(duì)自己建設(shè)，再交由像 Stork 這樣的節(jié)點(diǎn)網(wǎng)絡(luò)運(yùn)行。

整體的成本會(huì)比較高，因此在 Ostium 上交易會(huì)涉及一個(gè)預(yù)言機(jī)費(fèi)，每次 $0.1，如果因滑點(diǎn)過低等原因?qū)е陆灰资≡撡M(fèi)用仍會(huì)被收取，但交易成功完成全額交割后可以退還，具體可見費(fèi)用規(guī)則。

對(duì)于普通用戶來說，這意味著價(jià)格在休市階段不會(huì)亂跳，但你依舊可以提前掛單——限價(jià)單和止損單都能下，但要等市場(chǎng)重新開盤、價(jià)格條件滿足后才會(huì)執(zhí)行，而市價(jià)單則完全不能在休市期間提交。這種機(jī)制有點(diǎn)像「嚴(yán)格遵守傳統(tǒng)市場(chǎng)節(jié)奏」，甚至還額外納入了節(jié)假日的特殊停盤時(shí)間，使得喂價(jià)行為更加貼近真實(shí)市場(chǎng)。

另外，雖然 Ostium 的杠桿倍數(shù)比較激進(jìn)，能開到最高 100 倍杠桿。但這也只限于日內(nèi)交易。一旦超過當(dāng)日窗口或進(jìn)入隔夜，杠桿要求就會(huì)被嚴(yán)格收緊。

具體的，杠桿倍數(shù)可在正常市場(chǎng)時(shí)間內(nèi)（東部時(shí)間上午 9：30 至下午 4：00）隨時(shí)開啟或調(diào)整，一旦超過當(dāng)日窗口（東部時(shí)間上午 9:31 至下午 3:45）或進(jìn)入隔夜，杠桿要求就會(huì)被收緊，具體收緊到多少倍數(shù)也是不同類別的品種有所不同。所有杠桿大于限制的日內(nèi)交易將在市場(chǎng)收盤前 15 分鐘，也就是東部時(shí)間下午 3:45 進(jìn)行強(qiáng)制平倉(cāng)，以降低隔夜風(fēng)險(xiǎn)。

Lighter

Lighter 的策略就更直接一些。

在休市期間 Lighter 選擇把市場(chǎng)凍結(jié)在一個(gè)相對(duì)安全的狀態(tài)：進(jìn)入 reduce-only 模式，也就是只能把減倉(cāng)，不能加倉(cāng)或調(diào)整杠桿，來繼續(xù)擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)。

在交易時(shí)間內(nèi)，它的 RWA 資產(chǎn)和普通加密資產(chǎn)沒有差別，價(jià)格正常更新、掛單正常撮合；但一旦進(jìn)入休市時(shí)段，指數(shù)價(jià)格不再更新，標(biāo)記價(jià)格最多只能圍繞當(dāng)前點(diǎn)上下浮動(dòng) 0.5%，以避免劇烈偏離。

資金費(fèi)依舊正常收取，但新的主動(dòng)交易無法執(zhí)行。

股息這塊肥肉，怎么吃？

說到美股永續(xù)合約，有個(gè)繞不開的問題：股票會(huì)分紅，合約怎么辦？

比特幣這種加密貨幣從來不分紅，價(jià)格就是價(jià)格。但蘋果、微軟這些公司每個(gè)季度都要給股東發(fā)錢。傳統(tǒng)股票市場(chǎng)里，除息日當(dāng)天股價(jià)會(huì)自動(dòng)下跌——比如股票 100 美元，分紅 2 美元，除息后就變成 98 美元。

這在永續(xù)合約里就出問題了：如果不做任何處理，做空的人豈不是白撿了 2 美元的價(jià)差？只要在分紅前開個(gè)空單，坐等股價(jià)跌下來就能賺錢，這不是穩(wěn)賺不賠的套利嗎？

那么再來看看這三個(gè)平臺(tái)在這個(gè)問題上是各顯神通的？

trade.xyz

Trade.xyz 的解決方案是把股息計(jì)算在資金費(fèi)率里。假設(shè)預(yù)言機(jī)價(jià)格為 $100，在未來時(shí)刻 T 因發(fā)放 $2 股息跳變?yōu)?$98。在 T 之前的每一小時(shí)，標(biāo)記價(jià)格必須呈現(xiàn)出一條平滑的折價(jià)曲線。

在 T-1 時(shí)刻，為了防止套利，空頭支付的資金費(fèi)必須精準(zhǔn)地等于其因價(jià)格從標(biāo)記價(jià)格跌至 $98 所獲得的收益。根據(jù)資金費(fèi)率公式：資金費(fèi)率 = ( 標(biāo)記價(jià)格-預(yù)言機(jī)價(jià)格 ) / 預(yù)言機(jī)價(jià)格 + 截?cái)嗪瘮?shù) (...)

由于標(biāo)記價(jià)格比預(yù)言機(jī)價(jià)格低，資金費(fèi)率就變成了負(fù)數(shù)。負(fù)的資金費(fèi)率意味著空頭要付錢給多頭。再往前推到 T-2、T-3 時(shí)刻，標(biāo)記價(jià)格會(huì)逐步從 99.95、99.90... 一路滑到 98.975。每個(gè)小時(shí)，空頭都要支付一筆資金費(fèi)給多頭。

最終結(jié)果是：空頭看起來賺了 2 美元價(jià)差（100→98），但通過資金費(fèi)率全給付出去了；多頭名義上虧了 2 美元（價(jià)格從 100 跌到 98），但通過收取資金費(fèi)正好補(bǔ)回來，相當(dāng)于拿到了股息。

Ostium

而 Ostium 則認(rèn)為永續(xù)合約追蹤的是價(jià)格變動(dòng)，不是股票本身。你又不真的持有蘋果公司的股票，憑什么享受股息分紅？合約就是合約，價(jià)格漲跌才是唯一關(guān)心的事。

所以在 Ostium 上：除息日價(jià)格該跌就跌，價(jià)格跟隨預(yù)言機(jī)走；不會(huì)通過資金費(fèi)率補(bǔ)償多頭；也不會(huì)向空頭收取額外費(fèi)用。

那多頭豈不是吃虧了？這里 Ostium 是用另一個(gè)機(jī)制來平衡，展期費(fèi)（Rollover Fee）。

展期費(fèi)是什么？簡(jiǎn)單說就是持有倉(cāng)位的時(shí)間成本，類似于持有真實(shí)股票的融資成本或收益。它的特點(diǎn)是：多空不對(duì)稱：多頭和空頭的費(fèi)率可能不一樣；按區(qū)塊復(fù)利：每個(gè)區(qū)塊（大概幾秒鐘）都在計(jì)算，但你感覺不到；平倉(cāng)結(jié)算：不是實(shí)時(shí)扣款，而是等你平倉(cāng)的時(shí)候一起算賬。

展期費(fèi)會(huì)顯示在凈利率（L/S）標(biāo)簽上。將鼠標(biāo)懸停在上面，會(huì)顯示一個(gè)說明長(zhǎng)短轉(zhuǎn)期費(fèi)用的工具提示

也就是說你做多某只股票，展期費(fèi)可能是正的；如果你做空，展期費(fèi)可能是負(fù)的。

這個(gè)展期費(fèi)機(jī)制其實(shí)間接反映了持有成本，包括股息的影響。雖然 Ostium 不直接處理股息，但通過展期費(fèi)和預(yù)言機(jī)的調(diào)整，最終多空雙方的盈虧還是相對(duì)公平的。

Lighter

Lighter 的文檔里沒有明確說股息的特殊處理方式，但從機(jī)制上看，它應(yīng)該是依賴預(yù)言機(jī)的價(jià)格調(diào)整。

也就是說：除息日現(xiàn)貨價(jià)格跌了，預(yù)言機(jī)也跟著跌；合約標(biāo)記價(jià)格如果沒跟上，就會(huì)出現(xiàn)負(fù)溢價(jià)；負(fù)溢價(jià)導(dǎo)致負(fù)的資金費(fèi)率，空頭付錢給多頭；最終達(dá)到平衡。

這種方式其實(shí)和 Trade.xyz 有點(diǎn)像，只是 Lighter 沒有單獨(dú)強(qiáng)調(diào)股息的處理，而是把它歸入了整體的價(jià)格追蹤機(jī)制中。

另外值得注意的是，Lighter 有個(gè)資金費(fèi)率上限：±0.5%/小時(shí)。這是為了防止極端行情下資金費(fèi)率飆升，保護(hù)交易者不被過高的費(fèi)用壓垮。

總結(jié)

美股永續(xù)合約的 PMF 已經(jīng)得到初步驗(yàn)證。數(shù)據(jù)顯示，trade.xyz 的累計(jì)交易量已突破 20 億美元，NVDA 財(cái)報(bào)發(fā)布期間更是創(chuàng)下了單日 2 億美元的交易記錄，過去 24 小時(shí)交易量約為 7.34 億美元。

Lighter 整體的交易量和 OI（未平倉(cāng)量）數(shù)據(jù)都很亮眼，過去 24 小時(shí)交易量為 71.6 億美元，OI（未平倉(cāng)量）為 16.34 億美元。由于 Lighter 這幾天剛上線美股交易，關(guān)于美股交易的數(shù)據(jù)信息有限，還沒有非常可靠的具體數(shù)據(jù)源追蹤。

再看 Ostium。整體的總交易量在 272 億美元以上，過去 24 小時(shí)交易量為 1.38 億美元。

根據(jù) Dune 上的 Ostium 關(guān)于美股合約交易的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前單日美股合約交易量已經(jīng)突破 5000 萬美元。美股合約交易的 OI（未平倉(cāng)量）曲線則在今年 10 月達(dá)到了歷史峰值，約 6400 萬美元，而現(xiàn)在回落到 4500 萬美元左右。在 OI 上也能看出 Ostium 的美股合約未平倉(cāng)量占比總未平倉(cāng)量的 20%。

但興奮之余，也需要給所有美股永續(xù)合約交易者提個(gè)醒：金融市場(chǎng)的效率是殘酷的，100 倍杠桿的誘惑背后，是 100 倍的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)美股永續(xù)合約感興趣的朋友，最好還是從小倉(cāng)位和小杠桿開始。

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